1 Überblick

Die Wirtschaft des Euroraums blieb 2025 trotz Unsicherheit und handelspolitischer Schocks widerstandsfähig. Die Wachstumserwartungen wurden im Verlauf des vergangenen Jahres immer wieder nach oben revidiert, und die Wirtschaft behielt diese positive Dynamik bis Anfang 2026 weitgehend bei. Der Krieg im Nahen Osten hat jedoch zu neuerlicher Unsicherheit geführt, und die wirtschaftlichen Aussichten sind wieder eingetrübt. Auf den globalen Energiemärkten hat die Behinderung der Schifffahrt durch die Straße von Hormus, einer wichtigen Route für den weltweiten Handel mit Erdöl und Flüssigerdgas, zusammen mit den Angriffen auf die Energieinfrastruktur zu erheblichen Schwankungen geführt und die Öl- und Gaspreise in die Höhe getrieben. Das Basisszenario der Projektionen stützt sich auf die Entwicklung der Terminpreise für Energierohstoffe zum Stichtag 11. März 2026.^[1] Diese lassen darauf schließen, dass die Durchschnittspreise von Öl und Gas im zweiten Quartal 2026 mit rund 90 USD je Barrel bzw. 50 € je MWh ihren Höchststand erreichen und dann in den folgenden Quartalen zurückgehen werden. In Übereinstimmung mit diesen Annahmen geht das Basisszenario von einem Anstieg der Inflation aus, was vor allem auf kurze Sicht die Kaufkraft, die Konsumausgaben und damit das BIP-Wachstum dämpfen wird. Nichtsdestotrotz bleibt höchst unsicher, wie sich der Konflikt entwickeln und auf die Energiepreise, die Unsicherheit und auf das Vertrauen auswirken wird. Ebenso ungewiss ist das Durchwirken der Energiepreisschocks auf die Verbraucherpreise ohne Energie. Daher werden die Basisprojektionen um alternative, hypothetische Szenarien ergänzt, die von unterschiedlich starken wirtschaftlichen Auswirkungen des Konflikts auf den Euroraum ausgehen.

Die Wirtschaft des Euroraums wuchs bis Ende letzten Jahres übereinstimmend mit den Projektionen vom Dezember um 0,2 % und wurde durch eine Zunahme der Konsumausgaben und der öffentlichen Investitionen gestützt. Die Kurzfristindikatoren deuteten darauf hin, dass sich die positive Wachstumsdynamik in den ersten beiden Monaten des Jahres 2026 fortsetzte. Allerdings wurden die kurzfristigen Wachstumsaussichten infolge des Krieges im Nahen Osten nach unten revidiert. Die Energiepreisschocks und die zunehmende Unsicherheit dürften nämlich zu einer verhalteneren Konsum- und Investitionstätigkeit führen. Die Abschwächung dürfte vorübergehender Natur sein, sofern die Energiepreise, wie an den Terminmärkten für Energierohstoffe eingepreist, relativ rasch zurückgehen und auch die Unsicherheit abnimmt. Auf mittlere Sicht dürfte die Binnennachfrage der wesentliche Wachstumstreiber im Euroraum bleiben, gestützt durch einen robusten Arbeitsmarkt und staatliche Ausgaben für Infrastruktur und Verteidigung, insbesondere in Deutschland. Was die Außenwirtschaft betrifft, dürfte sich aufgrund der anziehenden Auslandsnachfrage das Exportwachstum beschleunigen. Dennoch dürfte der Euroraum ungeachtet der Tatsache, dass die Zölle auf Ausfuhren in die Vereinigten Staaten etwas niedriger sind als zum Zeitpunkt der Projektionen vom Dezember, weiterhin Marktanteile an den Weltmärkten einbüßen. Das ist anhaltenden Herausforderungen in Bezug auf die Wettbewerbsfähigkeit (auch struktureller Art) geschuldet. Dem Basisszenario zufolge wird die Jahreswachstumsrate des realen BIP im laufenden Jahr bei 0,9 %, 2027 bei 1,3 % und 2028 bei 1,4 % liegen. Gegenüber den Projektionen vom Dezember 2025 wurde das BIP-Wachstum aufgrund des eskalierenden Krieges im Nahen Osten für 2026 um 0,3 Prozentpunkte und für 2027 um 0,1 Prozentpunkte nach unten revidiert, während es für 2028 unverändert bleibt.

Die am Harmonisierten Verbraucherpreisindex (HVPI) gemessene Inflation wird den Projektionen zufolge im zweiten Quartal 2026 drastisch auf 3,1 % ansteigen, bedingt durch einen sprunghaften Anstieg der Teuerung bei Energie infolge der Krise im Nahen Osten. Im dritten Quartal wird sie auf 2,8 % zurückgehen, nachdem die Preise für Energierohstoffe, wie aus den Preisen für Terminkontrakte ersichtlich, gesunken sind. Dem Basisszenario zufolge wird die Teuerungsrate für Energie 2027 vor allem aufgrund abwärtsgerichteter Basiseffekte im Energiebereich ins Negative gehen und danach 2028 deutlich ansteigen, wenn die Umsetzung des EU-Emissionshandelssystems 2 (EU-EHS 2) die Gesamtinflation um 0,2 Prozentpunkte erhöhen dürfte. Die Teuerung bei Nahrungsmitteln wird den Projektionen zufolge ab Ende 2026 anziehen, da der Kostendruck, der sich aus dem sprunghaften Anstieg der Energiepreise ergibt, auf die Verbraucherpreise für Nahrungsmittel durchwirkt, bevor er 2028 nachlässt. Die HVPI-Inflation ohne Energie und Nahrungsmittel (HVPIX) dürfte sich von 2,4 % im Jahr 2025 auf 2,1 % im Jahr 2028 abschwächen. Zwar wird die HVPIX-Inflation auch durch den von den höheren Energiepreisen ausgehenden Kostendruck beeinflusst, doch dürfte dies durch einen etwas nachlassenden Arbeitskostendruck, die zurückliegende Aufwertung des Euro und die Importdurchdringung aus China gedämpft werden. Insgesamt wird den Basisprojektionen zufolge die HVPI-Inflation von 2,1 % im Jahr 2025 auf 2,6 % im Jahr 2026 steigen, bevor sie 2027 auf 2,0 % zurückgeht und 2028 leicht auf 2,1 % ansteigt. Das Lohnwachstum wird sich in den kommenden Jahren abschwächen, wenn auch langsamer als in früheren Projektionen erwartet. Grund hierfür sind einige Inflationsausgleichseffekte im Zusammenhang mit dem Energiepreisschock. Im Vergleich zu den Projektionen vom Dezember 2025 wurden die Aussichten für die HVPI-Gesamtinflation für 2026 vor allem aufgrund der Energiekomponente um 0,7 Prozentpunkte nach oben revidiert. Für 2027 wurden sie um 0,2 Prozentpunkte und für 2028 um 0,1 Prozentpunkte nach oben revidiert, da der von den höheren Energiepreisen ausgehende Kostendruck auf die HVPIX- und Nahrungsmittelkomponenten durchwirkt, während die Energiekomponente etwas nach unten revidiert wurde.

Zusätzlich zu den Basisprojektionen haben die Fachleute alternative, hypothetische Szenarien ausgearbeitet, die sich hinsichtlich der Annahmen über das Ausmaß und die Hartnäckigkeit des Energiepreisschocks, dessen Auswirkungen auf das internationale Umfeld und die Unsicherheit sowie dessen Übertragung über indirekte Auswirkungen und Zweitrundeneffekte auf die Inflation unterscheiden. Diese Szenarien liefern anschauliche Beispiele für divergierende Entwicklungen der Energierohstoffpreise und deren Transmission auf die Wirtschaft des Euroraums. Die Fachleute ordnen diesen Szenarien keine Wahrscheinlichkeiten zu, sie dienen vielmehr dazu, die wesentlichen Unsicherheiten hinsichtlich der Auswirkungen des Konflikts hervorzuheben. Wie in den Projektionen der Fachleute üblich, zeigen diese Szenarien die Auswirkungen auf die Wirtschaft des Euroraums auf, wenn keine geld- oder fiskalpolitische Reaktion erfolgt, die über das im Basisszenario enthaltene Maß hinausgeht. Das adverse Szenario berücksichtigt stärkere indirekte Auswirkungen und Zweitrundeneffekte als das Basisszenario, um mögliche Nichtlinearitäten bei der Übertragung des ersten Energiepreisschocks auf andere Preise in der gesamten Wirtschaft zu erfassen. Dabei wird von einem deutlich stärkeren Anstieg der Energiepreise sowie von einer Zunahme der Unsicherheit und negativer internationaler Ansteckungseffekte (z. B. einer geringeren Auslandsnachfrage) ausgegangen. Es wird angenommen, dass die Öl- und Gaspreise im zweiten Quartal 2026 mit 119 USD je Barrel bzw. 87 € je MWh ihren Höchststand erreichen werden, bevor sie sich bis zum dritten Quartal 2027 den Annahmen des Basisszenarios annähern. Verglichen mit dem Basisszenario impliziert das adverse Szenario, dass die Inflation 2026 und 2027 um 0,9 Prozentpunkte bzw. 0,1 Prozentpunkte höher, 2028 aber um 0,5 Prozentpunkte niedriger ausfallen würde. Grund hierfür ist der disinflationäre Druck, der sich aus der raschen Normalisierung der Energiepreise in diesem Jahr ergibt. Umgekehrt wäre das Wirtschaftswachstum in den Jahren 2026 und 2027 niedriger als im Basisszenario, 2028 aber höher. Im Vergleich zum adversen Szenario werden im schwerwiegenden Szenario ein stärkerer und länger anhaltender Energiepreisschock, eine größere Unsicherheit und noch stärkere indirekte Auswirkungen und Zweitrundeneffekte unterstellt. Es wird davon ausgegangen, dass die Ölpreise im zweiten Quartal 2026 mit 145 USD je Barrel und die Gaspreise mit 106 € je MWh ihren Höchststand erreichen werden, bevor sie deutlich langsamer sinken und im restlichen Projektionszeitraum deutlich über den Annahmen des Basisszenarios und des adversen Szenarios liegen. Im Vergleich zum Basisszenario würde die Gesamtinflation über den Projektionszeitraum hinweg deutlich und dauerhaft höher ausfallen (um 1,8 Prozentpunkte im Jahr 2026, 2,8 Prozentpunkte im Jahr 2027 und 0,7 Prozentpunkte im Jahr 2028). Der erhebliche Unterschied bei der Inflation im Jahr 2028 zwischen dem adversen Szenario (1,6 %) und dem schwerwiegenden Szenario (2,8 %) (siehe Tabelle 1) verdeutlicht die Schlüsselrolle der Entwicklung des Konflikts, der Störungen der Energieversorgung und des Umfangs der durch den Schock ausgelösten Übertragungsmechanismen bei der Bestimmung der mittelfristigen Auswirkungen auf die Inflation. Das Wirtschaftswachstum würde in den Jahren 2026 und 2027 um 0,4 bis 0,5 Prozentpunkte niedriger ausfallen und 2028 auf 0,5 Prozentpunkte über dem Basisszenario steigen. Die Wachstumsbeschleunigung gegen Ende des Projektionszeitraums spiegelt den angenommenen Anstieg der Einkommen und der Nachfrage wider, der sich aus der aufwärtsgerichteten Reaktion der Löhne auf den Anstieg der Inflation in den Vorjahren ergibt.

Schließlich spiegeln eine Reihe von Projektionen auf der Grundlage technischer Annahmen mit Stichtag 4. März (unter Einbezug von Informationen aus den ersten drei Arbeitstagen nach Kriegsbeginn im Nahen Osten) einen günstigeren Ausblick wider: Die Öl- und Gaspreise dürften im zweiten Quartal 2026 mit 79 USD je Barrel bzw. 48 € je MWh ihren Höchststand erreichen.^[2] Im Einklang mit diesen Projektionen würde die Inflation im Jahr 2026 0,3 Prozentpunkte unter dem endgültigen Basisszenario und in den Jahren 2027 und 2028 jeweils 0,1 Prozentpunkte unter dem endgültigen Basisszenario liegen, während das Wachstum in jedem Jahr des Projektionszeitraums 0,1 Prozentpunkte höher ausfallen würde.

2 Gesamtwirtschaftliche Projektionen für die Wirtschaft des Euroraums – Bewertung im Basisszenario

2.1 Realwirtschaft

Die Wirtschaftstätigkeit im Euroraum nahm im Einklang mit den Projektionen vom Dezember im vierten Quartal 2025 um 0,2 % zu (siehe Abbildung 1). Alle großen Volkswirtschaften des Euroraums verzeichneten im vierten Quartal 2025 ein positives Wachstum. Allerdings belastete ein starker Rückgang des Wachstums in Irland, der mit den Aktivitäten multinationaler Unternehmen zusammenhing, das aggregierte Wachstum im Euroraum insgesamt. Legt man für das BIP des Euroraums eine bereinigte Messgröße zugrunde, indem für Irland anstelle des BIP die modifizierte Inlandsnachfrage verwendet wird, stieg es im letzten Quartal 2025 um 0,4 % und damit um 0,1 Prozentpunkte mehr als in den Projektionen vom Dezember erwartet.^[3] Das Wachstum der Bruttowertschöpfung war Dienstleistungen wie Information und Kommunikation, Immobilien und öffentlichen Dienstleistungen zuzuschreiben, während das verarbeitende Gewerbe erneut rückläufig war. Die privaten Konsumausgaben sowie die staatlichen und Wohnungsbauinvestitionen zeigten sich etwas stärker als erwartet, während die Handelsströme schwächer ausfielen.

Das Wirtschaftswachstum setzte seine Dynamik in den ersten beiden Monaten des Jahres 2026 fort. Dies geht aus den Umfragedaten bis Februar hervor, d. h. bis vor Beginn des Krieges im Nahen Osten im März. Der Einkaufsmanagerindex (EMI) für die Produktion im verarbeitenden Gewerbe und im Dienstleistungssektor stieg im Februar auf 51,9 Punkte. Ausschlaggebend dafür war die Produktion im verarbeitenden Gewerbe, die um 1,4 Punkte auf 51,9 Punkte stieg. Auch der EMI für die Aktivitäten im Dienstleistungssektor erhöhte sich leicht auf 51,9 Punkte. Der von der Europäischen Kommission veröffentlichte Indikator der wirtschaftlichen Einschätzung (ESI) ist im Februar leicht zurückgegangen, lag aber nach wie vor über seinem Stand von Ende 2025. Dies deutet vor dem Hintergrund eines gestiegenen Vertrauens im Einzelhandel und bei den Verbrauchern auf ein anhaltendes Wachstum hin.

Vor dem Hintergrund, dass der Energiepreisschock und die zunehmende Unsicherheit die Kaufkraft der privaten Haushalte sowie das Verbraucher- und Unternehmervertrauen beeinträchtigen dürften, hat der Krieg im Nahen Osten jedoch zu einer Abwärtsrevision der kurzfristigen Wachstumsaussichten geführt. Die den Projektionen zugrunde liegenden technischen Annahmen spiegeln die Erwartung eines relativ begrenzten Konflikts im Nahen Osten wider und implizieren, dass sich die negativen Auswirkungen vor allem kurzfristig niederschlagen würden. Diese Annahmen sind mit einer sehr hohen Unsicherheit behaftet und rechtfertigen einen verstärkten Fokus auf alternative Szenarien (siehe Abschnitt 3). Das aktuelle Basisszenario der Projektionen geht für das zweite und dritte Quartal 2026 von einer verhalteneren Konsum- und Investitionsdynamik aus als zuvor erwartet. Dennoch dürften die steigenden Realeinkommen vor dem Hintergrund robuster Arbeitsmärkte sowie die zunehmenden fiskalischen Impulse das Wachstum weiterhin stützen. Für das vierteljährliche Wachstum, das im ersten Quartal mit 0,3 % vom Krieg noch relativ unberührt bleiben dürfte, wird im zweiten Quartal ein Rückgang auf 0,1 % und im dritten Quartal auf 0,2 % erwartet (siehe Abbildung 1, Grafik a). Verglichen mit den Projektionen der Fachleute vom Dezember bedeutet dies eine Abwärtsrevision um 0,3 Prozentpunkte für das zweite Quartal und um 0,2 Prozentpunkte für das dritte Quartal.

Abbildung 1

Reales BIP des Euroraums

a) Wachstum des realen BIP	b) Höhe des realen BIP
(Veränderung gegen Vorquartal in %, saison- und arbeitstäglich bereinigte Quartalswerte)	(verkettete Volumina in Mrd. EUR)

Vor dem Hintergrund, dass sich die Binnennachfrage aufgrund der zugrunde liegenden Annahme eines kurzfristigen Schocks in den Energieterminkontrakten erholt und dass sich der negative Beitrag der Nettoexporte 2027 geringfügig ins Positive kehrt, wird sich das jährliche Wachstum des realen BIP den Projektionen zufolge auf mittlere Sicht von 0,9 % im Jahr 2026 auf 1,3 % im Jahr 2027 und auf 1,4 % im Jahr 2028 erhöhen (siehe Abbildung 2 und Tabelle 2). Der leichte Rückgang des jährlichen Wachstums von 1,5 % im Jahr 2025 auf 0,9 % im Jahr 2026 spiegelt sowohl eine schwächere Dynamik im Jahresverlauf als auch einen geringeren statistischen Überhang wider. Auf der Ausgabenseite wird davon ausgegangen, dass die privaten Konsumausgaben – ergänzt durch eine starke Investitionsdynamik – weiterhin den größten Wachstumsbeitrag leisten.

• Die Ausgaben der privaten Haushalte dürften nach dem Ausbruch des Krieges im Nahen Osten auf kurze Sicht gedämpfter ausfallen, sollten jedoch auf mittlere Sicht wieder anziehen. Es wird davon ausgegangen, dass der Konflikt die privaten Konsumausgaben vor allem durch Kaufkraftverluste, höhere Unsicherheit und die Erwartung einer etwas geringeren Beschäftigung dämpft. Nach einem leichten Rückgang durch eine höhere Inflation im Jahr 2026 wird das Wachstum der privaten Konsumausgaben den Projektionen zufolge jedoch durch ein mittelfristig stärkeres Wachstum der Reallöhne sowie durch nach wie vor robuste Arbeitsmärkte gestützt. Die Sparquote der privaten Haushalte dürfte trotz eines gewissen Aufwärtseffekts aufgrund der erhöhten Unsicherheit etwas sinken.
• Die Investitionen dürften über den gesamten Projektionszeitraum hinweg stärker wachsen als das BIP, auch wenn sie zunächst durch den Krieg geschwächt werden. Es wird davon ausgegangen, dass der Konflikt angesichts der erhöhten Unsicherheit und des von der geringeren Nachfrage ausgehenden Akzeleratoreffekts insbesondere die privaten Investitionen dämpft. Unternehmensinvestitionen dürften hingegen das Nachlassen der öffentlichen Investitionen weitgehend ausgleichen, das nach dem Auslaufen des Programms „Next Generation EU“ (NGEU) in den Jahren 2027 bis 2028 zu erwarten ist. Sie werden gestützt durch eine anziehende Binnen- und Auslandsnachfrage, höhere Verteidigungs- und Infrastrukturausgaben, nachlassende Unsicherheit, nach wie vor günstige Finanzierungsbedingungen und steigende Gewinne. Die Wohnungsbauinvestitionen dürften sich durch höhere Einkommen und angesichts robuster Arbeitsmärkte weiter erholen. Aufgrund höherer Zinsen für Immobilienkredite, die die Finanzierbarkeit belasten, dürften sie jedoch moderater steigen.
• Das Exportwachstum dürfte gedämpft bleiben, da die Exportleistung durch fortdauernde Wettbewerbshemmnisse im Euroraum, US-Zölle und die vergangene Aufwertung des Euro weiter belastet wird. Es wird erwartet, dass der Krieg im Nahen Osten relativ geringe Auswirkungen auf das Exportwachstum haben wird, das auf kurze Sicht von der in jüngster Zeit etwas besseren Wirtschaftsleistung wichtiger Handelspartner sowie von moderaten Impulsen durch niedrigere Zölle profitieren dürfte (siehe Kasten 1). Gleichwohl ist damit zu rechnen, dass der Euroraum weitere Anteile am Exportmarkt einbüßt. Insgesamt dürften die Nettoexporte 2026 einen leicht negativen Beitrag zum Wachstum des realen BIP leisten, bevor sie 2027 geringfügig positiv und 2028 weitgehend neutral ausfallen.

Es wird erwartet, dass die Binnennachfrage durch die laufenden fiskalischen Impulse im Zusammenhang mit den Verteidigungs- und Infrastrukturausgaben gestützt wird. Der kumulierte Wachstumseffekt der Staatsausgaben für Verteidigung und Infrastruktur, der hauptsächlich auf Deutschland entfällt und 2026 den stärksten Impuls hatte, wird auf 0,5 Prozentpunkte geschätzt.^[4] Die Projektionen folgen der üblichen Konvention, wonach nur finanzpolitische Maßnahmen berücksichtigt werden, die bereits verabschiedet wurden oder die angekündigt wurden und mit hoher Wahrscheinlichkeit verabschiedet werden. Mögliche künftige Maßnahmen der Regierungen zur Eindämmung der wirtschaftlichen Auswirkungen der Krise, wie sie nach dem letzten Energiepreisschub im Jahr 2022 zu beobachten waren, sind nicht berücksichtigt.

Abbildung 2

Wachstum des realen BIP im Euroraum – Aufgliederung

a) Wachstum im Jahresverlauf und statistische Überhangeffekte	b) Verwendungskomponenten
(Veränderung gegenüber Vorjahr in % und Beiträge in Prozentpunkten)	(Veränderung gegenüber Vorjahr in % und Beiträge in Prozentpunkten)

Im Vergleich zu den Projektionen vom Dezember 2025 wurde das Wachstum des realen BIP für 2026 um 0,3 Prozentpunkte und für 2027 um 0,1 Prozentpunkte nach unten revidiert, für 2028 blieb es unverändert (siehe Abbildung 3). Die besser als erwartet ausgefallenen Daten zu den privaten Konsumausgaben und Investitionen im Jahr 2025 wurden durch einen schwächeren Beitrag des Außenhandels und der staatlichen Konsumausgaben zum Wachstum weitgehend ausgeglichen. Dies impliziert eine nur marginale Aufwärtsrevision des BIP-Wachstums für 2025. Der Krieg im Nahen Osten führte zu einer Abwärtsrevision des durchschnittlichen BIP-Wachstums für 2026, die teilweise auf Experteneinschätzungen beruht. Darin sind die erwarteten negativen Auswirkungen des sprunghaften Anstiegs der Unsicherheit und der Volatilität an den Finanz- und Rohstoffmärkten auf das Verbraucher- und Unternehmervertrauen berücksichtigt. Diese Revision implizierte einen negativen statistischen Überhang für das Wachstum im Jahr 2027 (siehe Abbildung 3, Grafik a). Die insgesamt negativen Auswirkungen der Veränderungen der Annahmen für die Jahre 2026 und 2027 wurden teilweise durch einige Aufwärtseffekte eines fiskalischen Impulses ausgeglichen, der vor allem mit den etwas weniger ehrgeizigen Konsolidierungsplänen in einem großen Land, aber auch mit etwas höheren Verteidigungsausgaben zusammenhängt (siehe Kasten 3). Die stärker konjunkturstützende Finanzpolitik in einigen Ländern, der Rückgang der Preise für Energierohstoffe und eine geringfügig stärkere Auslandsnachfrage würden 2028 ein kräftigeres Wachstum implizieren. Die anhaltenden Auswirkungen des vorübergehenden Konjunkturschocks würden dadurch vollständig ausgeglichen werden, sodass das Wachstum für 2028 nicht revidiert werden müsste. Was die Verwendungskomponenten betrifft (siehe Abbildung 3, Grafik b), so beziehen sich die Abwärtsrevisionen für 2026 und 2027 sowohl auf den Konsum und die Investitionen als auch auf die Änderungen der Lagerbestände, wobei Letztere auf schwächere Importe zurückzuführen sind.

Abbildung 3

Revision der Projektionen für das Wachstum des realen BIPs gegenüber den Projektionen der Fachleute vom Dezember 2025

a) Aufgliederung in Effekte im Jahresverlauf und statistische Überhangeffekte	b) Aufgliederung nach den wichtigsten Verwendungskomponenten
(in Prozentpunkten)	(in Prozentpunkten)

Der Arbeitsmarkt dürfte insgesamt robust bleiben, da davon ausgegangen wird, dass die Unternehmen als Reaktion auf einen vorübergehenden Rückgang der Wirtschaftstätigkeit infolge des Krieges im Nahen Osten Arbeitskräfte horten. Im Jahr 2025 ging das Beschäftigungswachstum nach Jahren eines recht kräftigen Wachstums zurück. Bereits vor dem Krieg im Nahen Osten wurde für 2026 und 2027 mit einem Rückgang des Beschäftigungswachstums als Fortsetzung der Phase des Abbaus von Ungleichgewichten gerechnet. Angesichts des negativen Produktionsschocks, der sich aus den angenommenen vorübergehenden negativen Folgen des Krieges im Nahen Osten ergibt, wird davon ausgegangen, dass die Unternehmen im aktuellen Klima auf kurze Frist allgemein Arbeitskräfte horten werden. Dieser Effekt könnte jedoch durch den Druck gedämpft werden, den die hohen Vorleistungskosten auf die Gewinne ausüben, wodurch der Spielraum für das Horten von Arbeitskräften eingeschränkt werden würde. Insgesamt dürfte das Beschäftigungswachstum 2027 und 2028 stärker zurückgehen als in den Projektionen vom Dezember angenommen (siehe Abbildung 4, Grafik a). Dieser Anpassungspfad führt zu kurzfristigen Abwärtsrevisionen des Wachstums der Arbeitsproduktivität gegenüber den Projektionen vom Dezember, die durch Zuwächse in den Jahren 2027 und 2028 ausgeglichen werden. Die Arbeitslosenquote dürfte 2026 ebenfalls leicht steigen, gefolgt von einem Rückgang ab 2027, und bis Ende 2028 ein Niveau von 6,1 % erreichen – eine Aufwärtsrevision gegenüber den Projektionen vom Dezember (siehe Abbildung 4, Grafik b).

Abbildung 4

Arbeitsmarkt

a) Beschäftigung	b) Arbeitslosenquote
(Veränderung gegen Vorjahr in %)	(in % der Erwerbspersonen)

Kasten 2
Technische Annahmen und Annahmen zu Zöllen

Im Vergleich zu den Projektionen vom Dezember 2025 gehen die technischen Annahmen aufgrund des Konflikts im Nahen Osten für 2026 von deutlich höheren Preisen für Energierohstoffe, aber niedrigeren CO₂-Preisen und höheren Aktienkursen aus. Nach den Militäraktionen der USA und Israels gegen den Iran am 28. Februar und den darauffolgenden Vergeltungsmaßnahmen des iranischen Regimes sind sowohl die Öl- als auch die Gaspreise bei erheblicher Volatilität sprunghaft gestiegen. Infolgedessen wurden die Annahmen für Öl- und Gaspreise für 2026 gegenüber den Projektionen vom Dezember 2025 um fast 30 % bzw. 57 % nach oben revidiert (siehe Abbildung A). Angesichts der stark abwärtsgerichteten Terminkurve für die Öl- und Gaspreise dürften die Öl- und Gaspreise im Jahr 2028 jedoch nur 10 % bzw. 4 % über denen der Projektionen vom Dezember liegen. Es wird davon ausgegangen, dass die Strompreise 2026 fast 17 % höher sein werden als in den Projektionen vom Dezember angenommen, in den Jahren 2027 und 2028 aber durchschnittlich 1,5 % darunter liegen werden. Die Preise der im EU-Emissionshandelssystem 1 (EU-EHS 1) gehandelten Emissionszertifikate wurden über den gesamten Projektionszeitraum hinweg um durchschnittlich 13 % nach unten revidiert, während die Preisannahmen für das EU-EHS 2 unverändert blieben. Der Euro ist seit den Projektionen vom Dezember sowohl gegenüber dem US-Dollar als auch in nominaler effektiver Rechnung bei erheblicher Volatilität weitgehend unverändert geblieben. Die Markterwartungen hinsichtlich der kurzfristigen Zinssätze wurden für 2026 um 0,3 Prozentpunkte, für 2027 um 0,5 Prozentpunkte und für 2028 um 0,3 Prozentpunkte nach oben revidiert, während die Langfristzinsen über den gesamten Projektionszeitraum hinweg um 0,1 Prozentpunkte nach oben revidiert wurden.

Abbildung A

Preise für Energierohstoffe

a) Ölpreis	b) Erdgas- und Großhandelspreise für Strom
(in USD/Barrel)	(in EUR/MWh)

Nach einem Urteil des Obersten Gerichtshofs der Vereinigten Staaten sind die effektiven Zollsätze, die von den Vereinigten Staaten auf Einfuhren, einschließlich jener aus dem Euro-Währungsgebiet, angewandt werden, im Vergleich zu den vorangegangenen Projektionen gesunken. Da die zuvor von der US-Regierung im Rahmen des International Emergency Economic Powers Act verhängten Zölle für verfassungswidrig erklärt wurden, wurde ein befristeter „globaler“ Zollsatz von 10 % auf Einfuhren in die USA eingeführt. Dabei gelten ähnliche Ausnahmeregelungen wie zuvor. Dieser Zoll gilt unabhängig von bestehenden Handelsabkommen mit den Vereinigten Staaten und es wird angenommen, dass er im Projektionszeitraum unverändert bleibt. Der neue globale Zoll bedeutet eine Senkung des effektiven US-Zollsatzes auf Importe aus dem Euroraum von 12,1 % auf 10,5 % gegenüber den Dezember-Projektionen.^[7] Da die Änderungen zu größeren Zollsenkungen für andere US-Handelspartner, insbesondere China, Brasilien und Indien, führen, sind die Auswirkungen auf den effektiven Zollsatz der USA insgesamt größer (4,9 Prozentpunkte weniger als in den Dezember-Projektionen) und der Satz wird nun auf 13,7 % geschätzt. Die Exporteure des Euroraums haben daher bis zu einem gewissen Grad an Wettbewerbsfähigkeit auf dem US-Markt gegenüber Exporteuren aus Drittländern eingebüßt, denn bei Letzteren sind die Zölle stärker zurückgegangen.^[8]

Tabelle A

Technische Annahmen

	März 2026					Revisionen ggü. Dezember 2025
	2024	2025	2026	2027	2028	2025	2026	2027	2028
Rohstoffe:
Ölpreis (in USD/Barrel)	81,2	69,1	81,3	72,1	70,2	-0,1	30,1	15,2	9,7
Erdgaspreise (in €/MWh)	34,4	36,2	46,4	36,6	26,1	-0,7	56,6	33,1	4,2
Großhandelspreise für Strom (in €/MWh)	77,7	83,6	87,7	77,9	65,2	-0,4	16,8	5,7	-8,7
Preise der im EU-EHS 1 gehandelten Emissionszertifikate (in €/Tonne CO2)	65,2	73,9	72,9	73,4	75,5	0,2	-11,9	-13,8	-13,8
Preise der im EU-EHS 2 gehandelten Emissionszertifikate (in €/Tonne CO2)	–	–	–	–	46,0	–	–	–	0,0
Preise für Rohstoffe ohne Energie (in USD) (Veränderung gegen Vorjahr in %)	9,2	5,8	0,8	0,5	-0,6	0,1	0,7	0,0	-0,3
Wechselkurse:
USD/EUR-Wechselkurs	1,08	1,13	1,16	1,16	1,16	0,1	0,4	0,2	0,2
Nominaler effektiver Wechselkurs des Euro (EWK-40) (Q1 1999 = 100)	124,4	128,3	129,6	129,4	129,4	0,5	-0,1	-0,3	-0,3
Finanzielle Annahmen:
Dreimonats-EURIBOR (in % p. a.)	3,6	2,2	2,3	2,6	2,6	0,0	0,3	0,5	0,3
Renditen zehnjähriger Staatsanleihen (in % p. a.)	2,9	3,3	3,3	3,5	3,7	0,2	0,1	0,1	0,1

2.2 Preise und Kosten

Die Gesamtinflation wird den Projektionen zufolge von 2,1 % im Jahr 2025 auf 2,6 % im Jahr 2026 ansteigen, was den erheblichen Anstieg der Annahmen zu den Ölpreisen und den Großhandelspreisen für Gas widerspiegelt (siehe Abbildung 5 und Abbildung 6). Im ersten Halbjahr 2026 dürfte die Gesamtinflation dem sprunghaften Anstieg der Energiepreise folgen. Dies steht im Einklang mit den Terminpreisen, spiegelt aber auch den jüngsten Anstieg der Raffinerie- und Vertriebsmargen für Kraftstoffe wider.^[9] Die Gesamtinflation dürfte von 2,1 % im ersten Quartal 2026 auf 3,1 % im zweiten Quartal steigen und anschließend in der zweiten Jahreshälfte auf 2,7 % zurückgehen. Die Teuerung bei Nahrungsmitteln dürfte auf kurze Sicht weiter zurückgehen und erst im weiteren Jahresverlauf aufgrund des Preisdrucks in den vorgelagerten Stufen wie Energiepreise und sonstige Vorleistungskosten etwas anziehen. Die HVPIX-Inflation dürfte sich bei rund 2,3 % stabilisieren, wobei die indirekten Auswirkungen der Teuerung bei Energie den Erwartungen zufolge begrenzt sein werden.

Abbildung 5

HVPI-Inflation im Euroraum

(Veränderung gegenüber Vorjahr in %)

Abbildung 6

HVPI-Inflation im Euroraum – Aufgliederung in die Hauptkomponenten

(Veränderung gegenüber Vorjahr in %; Beiträge in Prozentpunkten)

Im Jahr 2027 dürfte die HVPI-Inflation vor allem aufgrund eines geringeren Preisauftriebs bei Energie auf 2,0 % zurückgehen, bevor sie im Zusammenhang mit einem beschleunigten Anstieg der Energiepreise aufgrund der CO₂-Kosten im Jahr 2028 auf 2,1 % ansteigt (siehe Abbildung 7, Grafik b). Der Rückgang der Gesamtinflation im Jahr 2027 ist in erster Linie auf abwärtsgerichtete Basiseffekte und sinkende Energiepreise zurückzuführen. Dies steht im Einklang mit den rückläufigen Preisen für Öl- und Gas-Terminkontrakte (siehe Kasten 2), wobei die Teuerungsrate für Energie ab dem zweiten Quartal in den negativen Bereich zurückkehrt (siehe Abbildung 7, Grafik a). Die HVPIX-Inflation dürfte sich leicht abschwächen, während die Teuerung bei Nahrungsmitteln weiter zunimmt. Der Anstieg der Gesamtinflation auf 2,1 % im Jahr 2028 ist in erster Linie auf eine deutliche Verstärkung des Preisauftriebs bei Energie zurückführen, der durch finanzpolitische Klimaschutzmaßnahmen hervorgerufen wird. Insbesondere durch die Einführung des EHS 2 wird die Gesamtinflation um 0,2 Prozentpunkte nach oben getrieben.^[10]

Die Teuerung bei Nahrungsmitteln wird den Projektionen zufolge auf kurze Sicht zurückgehen, bevor sie sich aufgrund des verzögerten Durchwirkens der Energiepreise erhöht und danach im Jahr 2028 abschwächt (siehe Abbildung 7, Grafik b). Sie dürfte von 2,5 % im ersten Quartal 2026 auf 2,1 % im dritten Quartal sinken, was in erster Linie auf die Entwicklung der Preise für unverarbeitete Nahrungsmittel zurückzuführen ist. Dieser Rückgang spiegelt auch den jüngst abnehmenden Preisdruck bei bestimmten Nahrungsmitteln wie Zucker, Kakao und Kaffee wider. Die Teuerung bei Nahrungsmitteln wird den Projektionen zufolge Ende 2026 auf rund 2,6 % und 2027 weiter auf 2,9 % steigen. Grund hierfür ist das verzögerte Durchwirken der höheren Energiepreise. Im Jahr 2028 dürfte die Teuerung bei Nahrungsmitteln aufgrund sinkender Rohstoffpreise und eines nachlassenden Lohndrucks auf 2,3 % zurückgehen.

Abbildung 7

Ausblick für die HVPI-Inflation für Energie und Nahrungsmittel

a) HVPI Energie

(Veränderung gegenüber Vorjahr in %)

b) HVPI Nahrungsmittel

(Veränderung gegenüber Vorjahr in %)

Die HVPIX-Inflation dürfte etwas länger anhalten, aber dennoch in jedem Jahr des Projektionszeitraums um 0,1 Prozentpunkte zurückgehen, und damit von 2,4 % im Jahr 2025 auf 2,1 % im Jahr 2028 (siehe Abbildung 8). Zwar wird die HVPIX-Inflation auch vom Kostendruck durch die höheren Energiepreise beeinflusst, doch dürfte dies durch einen etwas geringeren Arbeitskostendruck, die vergangene Aufwertung des Euro und die Importdurchdringung aus China gedämpft werden. Im ersten Quartal 2026 wird die HVPIX-Inflation den Projektionen zufolge bei 2,3 % liegen und bis zum Ende des Projektionszeitraums nur sehr allmählich auf 2,1 % zurückgehen. Bei den Dienstleistungen dürfte die Inflation durch einen gewissen energiebedingten Kostendruck – der insbesondere die Transportdienstleistungen betrifft – in die Höhe getrieben werden, wenngleich dies durch einen allmählichen Rückgang der Arbeitskosten abgemildert werden dürfte. Die Teuerung bei den Industrieerzeugnissen (außer Energie) dürfte sich auf kurze Sicht um das aktuelle Niveau bewegen, was auf die dämpfenden Effekte der vorangegangenen Euro-Aufwertung und die Importdurchdringung aus China zurückzuführen ist, wenngleich er teilweise durch einen höheren Kostendruck bei den Energievorleistungen ausgeglichen wird.

Abbildung 8

HVPI-Inflation im Euroraum ohne Energie und Nahrungsmittel

(Veränderung gegenüber Vorjahr in %)

Gegenüber den Projektionen vom Dezember 2025 wurde die HVPI-Gesamtinflation für 2026 um 0,7 Prozentpunkte nach oben revidiert, was vor allem auf den Energiepreisanstieg zurückzuführen war. Die Aufwärtsrevisionen für 2027 und 2028 fielen wegen der Inflationskomponenten ohne Energie deutlich geringer aus (siehe Abbildung 9). Die Aufwärtsrevision der Gesamtinflation im Jahr 2026 ist in erster Linie darauf zurückzuführen, dass der Energiepreisanstieg im Einklang mit den Annahmen deutlich nach oben revidiert wurde. Für den weiteren Projektionszeitraum wurde der Preisauftrieb bei Energie nach unten revidiert, da sich der kurzfristige Ausschlag bei den Annahmen zu den Ölpreisen und den Großhandelspreisen für Gas rasch zurückgebildet hat (siehe Kasten 2). Die Aufwärtsrevision der Gesamtinflation in den Jahren 2027 und 2028 spiegelt das verzögerte Durchwirken des von den höheren Energiepreisen ausgehenden stärkeren Kostendrucks auf die HVPIX-Inflation und die Nahrungsmittelkomponente wider. Die Aufwärtsrevisionen der Teuerung bei Nahrungsmitteln und der HVPIX-Inflation gehen teilweise auf eine begrenzte, auf Experteneinschätzungen beruhende Aufwärtsanpassung zurück, mit der stärkere Durchwirkungseffekte höherer Energiepreise erfasst werden sollen, die von Standard-Modellierungsinstrumenten bei großen Energiepreisschocks möglicherweise leicht unterschätzt werden.

Abbildung 9

Revisionen der projizierten Inflation gegenüber den Projektionen vom Dezember 2025

(in Prozentpunkten)

Das nominale Lohnwachstum dürfte sich 2026 weiter abschwächen und im restlichen Projektionszeitraum weitgehend seitwärts bewegen, wenn auch auf höherem Niveau als in den Dezember-Projektionen erwartet. Eurostat-Daten zufolge sank das Wachstum des Arbeitnehmerentgelts je Arbeitnehmer im vierten Quartal 2025 auf 3,7 %, verglichen mit 3,9 % in den Dezember-Projektionen. Es wird erwartet, dass es sich von durchschnittlich 3,9 % im Jahr 2025 auf 3,1 % im letzten Quartal 2026 abschwächen und in den Jahren 2027 und 2028 weitgehend auf diesem Niveau bleiben wird (siehe Abbildung 10, Grafik a). Das Wachstum der Reallöhne wird den Projektionen zufolge 2026 zurückgehen und sich in der zweiten Hälfte des Projektionszeitraums allmählich dem Produktivitätswachstum annähern (Abbildung 10, Grafik b). Gegenüber den Projektionen vom Dezember 2025 wurde das Wachstum des Arbeitnehmerentgelts je Arbeitnehmer für den gesamten Projektionszeitraum nach oben korrigiert, um einigen Inflationsausgleichseffekten im Zusammenhang mit dem Energiepreisschock Rechnung zu tragen.

Abbildung 10

Aussichten für die Lohnentwicklung

a) Arbeitnehmerentgelt je Arbeitnehmer

(Veränderung gegen Vorjahr in %)

b) Reales Arbeitnehmerentgelt je Arbeitnehmer und Produktivität

(Veränderung gegen Vorjahr in %)

Das Wachstum der Lohnstückkosten wird sich den Projektionen zufolge 2026 nur leicht abschwächen. Grund hierfür ist ein geringeres Lohnwachstum, das teilweise durch ein geringeres Produktivitätswachstum ausgeglichen wird. Im Jahr 2028 dürfte es im Zuge des sich erholenden Produktivitätswachstums weiter zurückgehen. Im Durchschnitt dürfte sich das Wachstum der Lohnstückkosten von 3,1 % im Jahr 2025 auf 3,0 % im Jahr 2026 und 2,1 % im Jahr 2028 abschwächen. Das Wachstum des BIP-Deflators dürfte aufgrund eines geringeren Wachstums der Lohnstückkosten von durchschnittlich 2,5 % im Jahr 2025 auf 2,2 % im Jahr 2028 zurückgehen. Im Vergleich zu den Projektionen vom Dezember 2025 wurde das Wachstum des BIP-Deflators über den gesamten Projektionszeitraum hinweg etwas nach oben revidiert.

Während die jüngsten Ergebnisse für die Importpreise durch die Aufwertung des Euro und die kostengünstige Beschaffung aus China gedämpft wurden, dürften sie im zweiten Quartal 2026 aufgrund der Preise für Energierohstoffe stark ansteigen. Die Jahreswachstumsrate des Importdeflators wird den Projektionen zufolge von -0,1 % im Jahr 2025 auf 4,3 % im Jahr 2026 steigen. Danach dürfte sie aufgrund des angenommenen Rückgangs der Energiepreise rasch sinken.

3 Alternative Szenarien für die wirtschaftlichen Folgen des Krieges im Nahen Osten

3.1 Überblick über die Alternativszenarien

Angesichts der hohen Unsicherheit hinsichtlich der Bandbreite möglicher Ausgänge des derzeitigen Krieges im Nahen Osten seiner Auswirkungen auf die Energiepreise und die Unsicherheit sowie der Übertragung auf die Wirtschaft, werden in diesem Abschnitt illustrative alternative Szenarien dargestellt, die die Basisprojektion ergänzen.^[13] Diese Szenarien berücksichtigen zentrale Erkenntnisse aus der Bewertung der geldpolitischen Strategie der EZB im Jahr 2025, wonach Nichtlinearitäten und Zweitrundeneffekte auf die Inflation im Zusammenhang mit großen Schocks von Bedeutung sein können und Szenarien in einem von erhöhter Unsicherheit und Volatilität geprägten Umfeld ein wichtiges Kommunikationsinstrument sind. Diese Szenarien liefern anschauliche Beispiele für divergierende Entwicklungen der Energierohstoffpreise und deren Übertragung auf die Wirtschaft des Euroraums. Den Szenarien werden keine Wahrscheinlichkeiten zugeordnet; vielmehr dienen sie dazu, die wesentlichen Unsicherheiten hinsichtlich der Auswirkungen des Konflikts aufzuzeigen. Während die Basisprojektion die in den technischen Annahmen enthaltenen Entwicklungen der Preise für Energierohstoffe (siehe Kasten 2) sowie die beobachtete Unsicherheit an den Finanzmärkten berücksichtigt, werden in den Szenarien zwei mögliche alternative Entwicklungen der Energiepreise, der Unsicherheit und deren Übertragung auf die Wirtschaft betrachtet. Diese unterscheiden sich in drei wesentlichen Aspekten: der Intensität des anfänglichen Energieangebotsschocks, der Dauer der Störungen sowie dem Ausmaß der Unsicherheit (Tabelle 4).

• Adverses Szenario: Dieses Szenario unterstellt, dass im zweiten Quartal 2026 40 % der Öl- und LNG-Ströme, die über die Straße von Hormus verlaufen, unterbrochen sind. Dies resultiert hauptsächlich aus einer Blockade der Meerenge, ohne dass es (über bereits eingetretene Schäden hinaus) zu größeren Beeinträchtigungen der Energieinfrastruktur kommt. Dies führt zu einem deutlichen Anstieg der Rohstoffpreise und einer vorübergehenden Zunahme der Unsicherheit an den Finanzmärkten. Es wird davon ausgegangen, dass die Störungen bis zum dritten Quartal 2026 anhalten und dass sich die Liefermengen danach normalisieren. Da unterstellt wird, dass die Störung eher auf eine Blockade als auf eine Zerstörung der Infrastruktur zurückzuführen ist, erholt sich das Angebot nach Aufhebung der Beschränkungen relativ schnell.
• Schwerwiegendes Szenario: Dieses Szenario unterstellt eine stärkere und länger anhaltende Störung aus als das adverse Szenario. Der Angebotsschock im Energiesektor fällt größer aus: Es wird angenommen, dass (im zweiten Quartal) 60 % der Öl- und LNG-Ströme, die über die Straße von Hormus verlaufen, unterbrochen sein werden. Darüber hinaus wird angenommen, dass die Störung teilweise auf Militäraktionen zurückzuführen ist, die die Energieinfrastruktur beschädigen und die Normalisierung der Versorgung verzögern. Infolgedessen beginnen sich die Angebotsmengen erst im ersten Quartal 2027 wieder zu normalisieren, und diese Normalisierung vollzieht sich langsamer als im adversen Szenario. Die Unsicherheit nimmt stärker zu und hält länger an.

Beide Szenarien berücksichtigen Nichtlinearitäten, was im Vergleich zum Basisszenario stärkere indirekte Auswirkungen und Zweitrundeneffekte auf die Inflation im Euroraum impliziert, zugleich wird unterstellt, dass es keine geld- und finanzpolitischen Reaktionen gibt. In Einklang mit der Bewertung der geldpolitischen Strategie der EZB im Jahr 2025 soll die Berücksichtigung nichtlinearer Anpassungen der Möglichkeit Rechnung tragen, dass sich ein größerer Energiepreisschock stärker auf die Gesamtwirtschaft überträgt als ein kleinerer Schock. Standardmäßig wird bei den Szenarioanalysen in den Projektionen der Fachleute von einer im Vergleich zum Basisszenario unveränderten Geld- und Finanzpolitik ausgegangen.

3.2 Wesentliche Annahmen, die den alternativen Szenarien zugrunde liegen

3.2.1 Preise für Energierohstoffe

Die Öl- und Gaspreise würden erheblich steigen, wenn sich der Konflikt länger auf die Energieversorgung auswirkt. Die oben beschriebenen Szenarien führen zu unterschiedlichen Energiepreisdynamiken (siehe Abbildung 11 und Tabelle 5). Im Basisszenario wird unterstellt, dass die vierteljährlichen Durchschnittspreise für Öl und die europäischen Gaspreise im zweiten Quartal 2026 bei rund 90 USD je Barrel bzw. 50 € je MWh ihren Höchststand erreichen und dann in den folgenden Quartalen relativ rasch zurückgehen werden. Im adversen Szenario lösen die Angebotsstörungen weitere Energiepreisanstiege aus. Hier erhöhen sich die Ölpreise im zweiten Quartal 2026 auf fast 120 USD je Barrel und die Gaspreise auf annähernd 90 EUR je MWh.^[14] Da jedoch unterstellt wird, dass sich die Angebotsmengen rasch normalisieren, beginnen die Preise ab dem vierten Quartal 2026 zu sinken und nähern sich bis zum dritten Quartal 2027 den Annahmen des Basisszenarios an. Im schwerwiegenden Szenario treibt der deutlich stärkere anfängliche Angebotsschock die Öl- und Gaspreise im zweiten Quartal 2026 auf nahezu 150 USD je Barrel bzw. 110 EUR je MWh. Da sich die Angebotsstörungen langsamer auflösen, wirkt sich der Schock anhaltender auf die Preise aus und der Rückgang verzögert sich entsprechend. Die Öl- und Gaspreise liegen daher über den gesamten Projektionszeitraum hinweg nach wie vor deutlich über den Annahmen des Basisszenarios und des adversen Szenarios. Trotz der Schwere des anfänglichen Schocks liegen die Preise sowohl für Öl als auch für Gas über weite Strecken des Projektionszeitraums unter dem 95. Perzentil der optionsbasierten neutralen Dichten (siehe auch Abschnitt 4.1).

Abbildung 11

Annahmen für die Entwicklung der Energierohstoffpreise

a) Öl	b) Gas
(Preisniveau USD/Barrel)	(Preisniveau EUR/MWh)

3.2.2 Ungewissheit

Beide Szenarien gehen davon aus, dass eine Eskalation des Krieges im Nahen Osten die globale Unsicherheit erhöhen und – wenn auch in unterschiedlichem Maße – eine Neubewertung an den Finanzmärkten auslösen würde, was die privaten Konsumausgaben, die Investitionen und den Handel belasten würde. Im adversen Szenario steigt der Volatilitätsindex VIX, ein Näherungswert für die globale Unsicherheit, infolge der Auswirkungen des Krieges um rund 10 Punkte und kehrt danach bis zum dritten Quartal 2026 allmählich wieder auf sein Niveau von Ende 2025 zurück (siehe Abbildung 12, Grafik a). Es wird daher davon ausgegangen, dass die Volatilität an den Finanzmärkten nur vorübergehend ist, was die erwartete Stabilisierung der Finanzierungsbedingungen vor dem Hintergrund widerspiegelt, dass sich die geopolitische Lage nicht weiter verschlechtert und die Unsicherheit nachlässt. Im schwerwiegenden Szenario steigt der Volatilitätsindex VIX um rund 14 Punkte, was weitgehend dem Anstieg entspricht, der nach dem Ausbruch des russischen Krieges gegen die Ukraine und in früheren Phasen geopolitischer Spannungen zu beobachten war. Auch wenn die Volatilität danach allmählich abnimmt, bleibt sie angesichts der anhaltenden geopolitischen Unsicherheit und der fragilen Marktstimmung über einen längeren Zeitraum hinweg auf erhöhtem Niveau.^[15]

Abbildung 12

Volatilität an den Finanzmärkten und finanzielle Schocks

a) Volatilitätsindex VIX	b) Finanzschocks im Euroraum im schwerwiegenden Szenario
(Index)	(Basispunkte und Abweichungen von der unbedingten Projektion des BVAR-Modells in %)

In beiden Szenarien führt die erhöhte Unsicherheit durch finanzielle Variablen, Renditeabstände von Anleihen und Aktienkurse zu höheren Finanzierungskosten für Banken und Unternehmen.^[16] Der sprunghafte Anstieg des Volatilitätsindex VIX würde zu deutlich höheren Finanzierungskosten für Banken und Unternehmen im Euroraum führen. So würden sich im schwerwiegenden Szenario die Renditeabstände von Anleihen für Banken und Unternehmen auf dem Höhepunkt um rund 70 Basispunkte bzw. 35 Basispunkte erhöhen und dann über den Zeithorizont des Szenarios allmählich verringern. Darüber hinaus würden die Aktienkurse von Banken im Euroraum um 10 % und von Unternehmen im Euroraum um rund 7 % sinken (siehe Abbildung 12, Grafik b).

3.3 Auswirkungen auf die Weltwirtschaft in den Szenarien

Die Auswirkungen auf die globale Wirtschaftstätigkeit und die Auslandsnachfrage nach Produkten des Euroraums wären beträchtlich. Selbst wenn man einen drastischen Rückgang der Binnenkonjunktur in den Ländern des Nahen Ostens unterstellt, wären die direkten Auswirkungen auf das globale BIP und die Auslandsnachfrage nach Produkten des Euroraums aufgrund der geringen Außenhandelsgewichte der Region begrenzt.^[17] Nach Simulationen mithilfe des ECB-Global-Modells würden sich jedoch durch höhere Öl- und Gaspreise deutlich dämpfende Effekte ergeben. Die Ölpreise werden auf einem globalen Markt bestimmt, sodass eine Störung im Nahen Osten die Ölpreise für alle Länder in die Höhe treibt. Im Gegensatz dazu sind die Gasmärkte eher regional: Gas aus dem Nahen Osten wird überwiegend nach Asien exportiert, das mit dem Euroraum um Gaslieferungen konkurriert. Daher wird angenommen, dass sich höhere Gaspreise direkt auf asiatische Länder, den Euroraum und das Vereinigte Königreich auswirken, während sie in den Vereinigten Staaten und der übrigen Welt weniger stark steigen, da diese weniger direkt betroffen sind.

Die gesamtwirtschaftlichen Auswirkungen unterscheiden sich in den verschiedenen Szenarien je nach Dauer der Energie- und Unsicherheitsschocks. Im adversen Szenario wird angenommen, dass der Anstieg der Energiepreise und die weltweite Unsicherheit vorübergehend sind und relativ rasch nachlassen. Infolgedessen sind die Auswirkungen auf die globale Realwirtschaft und die Inflation von kurzer Dauer, wobei die Produktion zurückgeht und die Inflation 2026 steigt, bevor sich die Wirtschaft allmählich wieder erholt. Im schwerwiegenden Szenario hingegen wird von größeren und länger anhaltenden Schocks ausgegangen, die im Laufe des Jahres 2027 zu einem schwächeren Wirtschaftswachstum weltweit (auch in den Vereinigten Staaten) und auf kurze Sicht zu einer höheren Inflation führen (siehe Abbildung 13, Grafik a). Die Reaktion der Geldpolitik außerhalb des Euroraums würde die Preisdynamik dämpfen, allerdings mit Verzögerung. Länder, die stärker von den höheren Energiekosten betroffen sind, insbesondere Asien, würden größere wirtschaftliche Verluste erleiden. Umgekehrt würden höhere Öl- und Gaspreise den Exporteuren von Energie wie Norwegen und Kanada zugutekommen.

Störungen der Energieexporte aus den Ländern des Nahen Ostens würden die weltweite Nachfrage und mit einer gewissen Verzögerung die Auslandsnachfrage nach Produkten des Euroraums belasten. Sowohl im adversen als auch im schwerwiegenden Szenario würden die Energieexporte aus den Ländern des Nahen Ostens eingeschränkt und die Wirtschaftstätigkeit in diesen Ländern gestört werden. Die Handelsbeziehungen ohne Energie zwischen dem Euroraum und dem Iran sowie zu anderen Ländern des Nahen Ostens sind begrenzt und es wird davon ausgegangen, dass es keine zusätzlichen, nicht mit Energie zusammenhängende Versorgungsengpässe gibt. Die höheren Energiepreise dämpfen das globale BIP, wodurch sich – wenn auch mit einer gewissen Verzögerung – die Nachfrage nach Exporten des Euroraums verringert. Die zunehmende globale Unsicherheit dämpft zudem durch sinkende Aktienkurse und schwächere private Investitionen weltweit die globale Wirtschaftstätigkeit und die Auslandsnachfrage nach Produkten des Euroraums (siehe Abbildung 13, Grafik b).

Abbildung 13

Auswirkungen auf die Vereinigten Staaten und die Weltwirtschaft ohne den Euroraum

a) Vereinigte Staaten	b) Weltwirtschaft ohne Euroraum
(Abweichung vom Wachstum im Basisszenario in Prozentpunkten)	(Abweichung vom Wachstum im Basisszenario in Prozentpunkten)

3.4 Auswirkungen auf die Wirtschaft des Euroraums in den Szenarien

Im adversen Szenario wird angenommen, dass die Auswirkungen auf die Wirtschaft des Euroraums vorübergehend sind und die Auswirkungen auf die Inflation zum Teil nachlassen, was den vorübergehenden Charakter des Schocks widerspiegelt (siehe Abbildung 14). Diese Effekte wirken hauptsächlich über eine Verringerung des real verfügbaren Einkommens aufgrund höherer Energiekosten, eine schwächere Auslandsnachfrage und restriktivere Finanzierungsbedingungen über den VIX-Kanal, wodurch Investitionsentscheidungen beeinflusst werden. Den Simulationen mit dem ECB-BASE-Modell zufolge ist das Wachstum des realen BIP im Jahr 2026 rund 0,3 Prozentpunkte und im Jahr 2027 rund 0,1 Prozentpunkte niedriger als im Basisszenario. Vor dem Hintergrund einer Normalisierung der Energiepreise und einem Rückgang der Unsicherheit erholt sich das BIP-Wachstum zum Teil wieder und liegt 2028 0,2 Prozentpunkte über dem Basisszenario. Der Energieschock ist die Hauptursache für die Abschwächung und führt insbesondere zu einem geringeren Verbrauch. Auch globale Übertragungseffekte, die die Exporte des Euroraums dämpfen, und die Unsicherheit, die die Investitionen belastet, tragen dazu bei. Die HVPI-Gesamtinflation ist 2026 aufgrund höherer Energiepreise um 0,9 Prozentpunkte höher. Vor dem Hintergrund, dass die Energiepreise ausgehend von einem hohen Niveau recht rasch sinken, ist die HVPI-Gesamtinflation 2027 um 0,1 Prozentpunkte höher, 2028 hingegen 0,5 Prozentpunkte niedriger. Grund dafür ist der disinflationäre Druck, der sich in diesem Szenario aus der raschen Normalisierung der Energiepreise nach dem Jahr 2026 ergibt.

Im schwerwiegenden Szenario wird angenommen, dass die Energiepreise stärkere und länger anhaltende Auswirkungen haben und von den Auswirkungen der erhöhten Unsicherheit begleitet werden. Das Wachstum des realen BIP fällt in den Jahren 2026 und 2027 um 0,5 bzw. 0,4 Prozentpunkte niedriger aus, wobei die vierteljährlichen Wachstumsraten im zweiten und dritten Quartal 2026 im negativen Bereich liegen (siehe Abbildung 14, Grafik a). Während der Energieschock nach wie vor die Hauptursache ist, spielt die Unsicherheit zusammen mit globalen Übertragungseffekten auch eine Rolle und verstärkt den Abschwung. Die HVPI-Inflation ist 2026 um 1,8 Prozentpunkte höher und bleibt erhöht. Im Jahr 2027 liegt sie 2,8 Prozentpunkte und im Jahr 2028 0,7 Prozentpunkte über dem Basisszenario. Die Auswirkungen auf die HVPIX-Inflation sind stärker als im adversen Szenario, um mehr als 1 Prozentpunkt in den Jahren 2027 bis 2028.

Abbildung 14

Auswirkungen auf den Euroraum nach Kanälen im adversen und im schwerwiegenden Szenario

a) Reales BIP	b) HVPI
(Abweichung vom Wachstum im Basisszenario in Prozentpunkten)	(Abweichung vom Wachstum im Basisszenario in Prozentpunkten)

Um den Nichtlinearitäten bei der Übertragung großer Inflationsschocks auf Preise und Löhne Rechnung zu tragen, wie sie während der Energiekrise 2021 bis 2022 zu beobachten waren, berücksichtigen die Szenarien stärkere indirekte Auswirkungen und Zweitrundeneffekte auf die Inflation als sie in den standardmäßigen modellbasierten Elastizitäten impliziert sind. Historische Regelmäßigkeiten, die den Projektionsmodellen wie dem ECB-BASE-Modell und den Standardmodellen für die Projektionserstellung der nationalen Zentralbanken des Eurosystems zugrunde gelegt sind, implizieren in der Regel, dass Energiepreisschocks in relativ begrenztem Umfang auf andere Verbraucherpreise durchwirken. Die Erfahrungen aus der Phase hoher Inflation in den Jahren 2021 und 2022 deuten jedoch darauf hin, dass es nach ungewöhnlich starken Inflationsschocks zu einer deutlich stärkeren Übertragung auf Preiskomponenten kommen kann. Mehrere Faktoren könnten erklären, warum die in diesem Zeitraum beobachtete Übertragung die historischen Regelmäßigkeiten überstieg, darunter das außergewöhnliche Ausmaß des Energiepreisschocks, andere potenzielle Nichtlinearitäten beim Preissetzungsverhalten in Zeiten hoher Inflation, die Dynamik des Wiederhochfahrens der Wirtschaft nach der Pandemie und Angebotsengpässe in mehreren Sektoren. Die Rekalibrierung bestimmter zentraler Modellparameter ermöglicht, unter Berücksichtigung des erheblichen Energiepreisschocks in den adversen und schwerwiegenden Szenarien, eine Stärkung der Übertragungsmechanismen im Vergleich zur standardmäßigen Modellkonfiguration. Insbesondere werden auf Basis der vorgenannten Überlegungen die Modellparameter für die Übertragung der Energiepreise auf andere Preise und Löhne so angepasst, dass die impliziten Elastizitäten zwischen der Kalibrierung des Basismodells und den während des jüngsten Inflationsschubs beobachteten höheren Elastizitäten liegen.^[18]

Abbildung 15

Ausblick für zentrale Kenngrößen des Euroraums im Basisszenario und im alternativen Szenario

a) BIP	b) Arbeitslosigkeit
(Veränderung gegenüber Vorquartal in %, saison- und arbeitstäglich bereinigte Quartalswerte)	(in % der Erwerbspersonen)
c) HVPI	d) HVPI – ohne Energie und Nahrungsmittel
(Veränderung gegenüber Vorjahr in %)	(Veränderung gegenüber Vorjahr in %)
e) HVPI Energie	f) Arbeitnehmerentgelt je Arbeitnehmer
(Veränderung gegenüber Vorjahr in %)	(Veränderung gegenüber Vorjahr in %)

Stärkere Transmissionsmechanismen verstärken nicht nur die anfängliche Inflationsreaktion, sondern implizieren auch eine persistentere Preisdynamik im Projektionszeitraum. Kurzfristig ist der Energiepreisschock die Hauptursache für den Inflationsanstieg ist, im zweiten und dritten Jahr des Projektionszeitraums führen jedoch ein stärkeres Durchwirken auf die Nahrungsmittelpreise und Zweitrundenmechanismen zu einem anhaltenderen Inflationsdruck. Ohne diese Verstärkungsmechanismen fiele die Inflationsreaktion sowohl anfänglich – aufgrund eines schwächeren Durchwirkens – als auch in den Folgejahren geringer aus, da Basiseffekte infolge rückläufiger Energiepreise zu einem rascheren Inflationsrückgang führen würden. Im Gegensatz dazu erhöhen stärkere Reaktionen der Nahrungsmittelpreise sowie indirekte Auswirkungen und Zweitrundeneffekte den Preisdruck auf den HVPI ohne Energie und Nahrungsmittel. Sie führen damit zu einem persistenteren Anstieg der Gesamtinflation, auch weil der Anstieg des Lohnwachstums länger anhält.^[19] Auf der realwirtschaftlichen Seite führt ein stärkeres Durchwirken zunächst zu einem deutlicheren Rückgang des BIP-Wachstums. Grund dafür ist, dass höhere Energie- und Nahrungsmittelpreise die Realeinkommen der privaten Haushalte schmälern und den Konsum belasten – zum Teil über eine höhere Arbeitslosigkeit. In späteren Jahren würde ein stärkeres Lohnwachstum jedoch die Einkommen der privaten Haushalte und den Konsum stützen und damit die negativen Effekte auf das BIP-Wachstum abschwächen. Darüber hinaus würden höhere Inflationserwartungen die Realzinsen senken, was in den späteren Jahren des Projektionszeitraums auch die Investitionstätigkeit stützen würde.

3.5 Einschränkungen der Szenarioanalyse

Diese Szenarioanalysen berücksichtigen weder geld- oder finanzpolitischen Reaktionen, die die Auswirkungen auf die Inflation dämpfen würden, noch andere Kanäle, die die gesamtwirtschaftlichen Auswirkungen beeinflussen könnten. Wie bei den Szenarioanalysen in den Projektionen der Fachleute üblich, wird unterstellt, dass Geld- und Finanzpolitik gegenüber dem Basisszenario unverändert bleiben. Der deutliche Anstieg der Inflation, insbesondere im schwerwiegenden Szenario, würde wahrscheinlich teilweise durch eine straffere Geldpolitik oder finanzpolitische Stützungsmaßnahmen abgefedert. Letztere könnten etwa die Energiepreise für Verbraucher absenken, wie es während der Phase hoher Inflation in den Jahren 2022 und 2023 zu beobachten war. Weitere Kanäle, die in den Analysen nicht explizit berücksichtigt werden, umfassen Störungen des Warenhandels ohne Energie infolge von Angebotsengpässen, Effekte der Preisentwicklung bei Rohstoffen ohne Energie, etwa auf die Preise von Düngemitteln oder Aluminium, mögliche positive Auswirkungen auf den Tourismus in den Euro-Ländern, die von Tourismusströmen profitieren könnten, die andernfalls in den Nahen Osten geflossen wäre, sowie Auswirkungen eines Migrationsdrucks im Zusammenhang mit einer möglichen Flüchtlingskrise.

4 Sensitivitätsanalysen

4.1 Divergierende Entwicklungen der Energiepreise

Im Basisszenario deuten divergierende Entwicklungen der Preise für Energierohstoffe auf erhebliche Aufwärtsrisiken für die Inflation hin, insbesondere auf kurze Sicht. Das Basisszenario der Projektionen beruht auf den in Kasten 2 dargelegten technischen Annahmen. Angesichts der hohen Unsicherheit, mit der die Energiepreise infolge des anhaltenden Krieges im Nahen Osten behaftet sind, berücksichtigt diese Sensitivitätsanalyse neben dem üblicherweise verwendeten 25. und 75. Perzentil auch divergierende Aufwärts- und Abwärtsentwicklungen, die aus dem 5. und dem 95. Perzentil der optionsbasierten neutralen Dichten sowohl für die Öl- als auch für die Gaspreise abgeleitet werden.^[20] Die optionsbasierten Dichten deuten darauf hin, dass die kurzfristigen Risiken für die Ölpreise stark aufwärtsgerichtet sind. Darin spiegelt sich die Besorgnis der Anleger wider, dass die Öllieferungen durch die Straße von Hormus, die rund 20 % der weltweiten Versorgung ausmachen und bereits gestört sind, über einen längeren Zeitraum hinweg beeinträchtigt sein könnten, wobei kurzfristig nur begrenzte Umleitungsmöglichkeiten bestehen (siehe Abbildung 16). In einer solchen Situation könnte es letztlich zu einer Drosselung der Ölförderung kommen, da unzureichende Lagerkapazitäten bestehen. Darüber hinaus befürchten die Marktteilnehmer, dass militärische Angriffe die regionalen Ölförderkapazitäten beeinträchtigen könnten, mit länger anhaltenden Auswirkungen. Dagegen sind die Risikoeinschätzungen über längere Zeithorizonte hinweg nach wie vor etwas ausgewogener. Das könnte auf die Erwartung der Anleger hindeuten, dass sich der Konflikt in Grenzen halten wird. Die optionsbasierten Dichten weisen zudem auf erhöhte Aufwärtsrisiken für die Gaspreise hin, da rund 20 % der weltweiten LNG-Ströme die Straße von Hormus passieren. Gemessen an der prozentualen Abweichung vom Basisszenario scheinen die Aufwärtsrisiken für die Gaspreise stärker ausgeprägt zu sein als die für Ölpreise, was den derzeit historisch niedrigen Füllstand der Gasspeicher in Europa widerspiegelt. Auch für Öl- und Gaspreise wird eine Sensitivitätsanalyse unter der Annahme konstanter Preise durchgeführt. Es wird jeweils ein synthetischer Energiepreisindex (ein gewichteter Durchschnitt der Öl- und Gaspreisentwicklung) berechnet, und die Auswirkungen werden anhand von makroökonomischen Modellen der EZB bzw. des Eurosystems beurteilt. Die durchschnittlichen Ergebnisse dieser Modelle finden sich in Tabelle 6. Diese Ergebnisse basieren auf den Modellläufen im Standardprojektionsmodus. Sie enthalten keine erweiterten Elastizitäten im Zusammenhang mit indirekten Auswirkungen und Zweitrundeneffekten, wie sie in den in Abschnitt 3 dargestellten Nahost-Szenarien berücksichtigt werden.

Abbildung 16

Divergierende Entwicklungsverläufe der Annahmen für Energiepreise

a) Annahmen für den Ölpreis

(in USD/Barrel)

b) Annahmen für den Gaspreis

(in €/MWh)

4.2 Divergierende Entwicklungen des Wechselkurses

Divergierende Entwicklungen des Wechselkurses deuten auf eine mögliche weitere Aufwertung des Euro hin, insbesondere mittelfristig. Sie weisen somit auf gewisse Abwärtsrisiken für Wachstum und Inflation hin. Die technischen Annahmen für die Wechselkurse im Basisszenario der Projektionen werden über den Projektionszeitraum hinweg konstant gehalten. Divergierende Aufwärts- bzw. Abwärtsentwicklungen werden aus dem 25. und dem 75. Perzentil der optionsbasierten neutralen Dichten für den USD/EUR-Wechselkurs am 11. März 2026 abgeleitet, was auf eine moderate Aufwertung des Euro hindeutet (siehe Abbildung 17). Die Auswirkungen dieser divergierenden Entwicklungen werden anhand von makroökonomischen Modellen der Fachleute der EZB bzw. des Eurosystems bewertet. Die durchschnittlichen Auswirkungen auf das Produktionswachstum und die Inflation sind modellübergreifend in Tabelle 7 dargestellt.

Abbildung 17

Divergierende Entwicklungen des USD/EUR-Wechselkurses