Prezentare generală

La începutul anului 2024, economia zonei euro a consemnat o redresare superioară celei estimate în proiecțiile experților BCE din luna martie 2024, fiind impulsionată de schimburile comerciale nete și de majorarea cheltuielilor gospodăriilor populației. Datele noi sugerează continuarea creșterii economice pe termen scurt, într-un ritm mai alert decât cel anticipat anterior. Veniturile disponibile reale ar trebui să se majoreze în continuare, pe fondul unei dinamici salariale robuste, al sporirii treptate a încrederii și al ameliorării raportului de schimb, determinând o redresare bazată pe consum pe parcursul anului 2024. Impulsul dat de schimburile comerciale nete la începutul anului reflectă parțial volatilitatea care s-a manifestat după înregistrarea unei scăderi temporare la sfârșitul anului 2023. Cu toate acestea, se anticipează expansiunea în continuare a cererii externe, sprijinind creșterea exporturilor în afara zonei euro. Pe termen mediu, se consideră că impactul negativ al înăspririi anterioare a politicii monetare se va estompa treptat, activitatea economică fiind susținută de relaxarea estimată a condițiilor de finanțare în concordanță cu anticipațiile pieței privind traiectoria viitoare a ratelor dobânzilor. Creșterea economică va beneficia și de reziliența pieței forței de muncă, rata șomajului coborând la niveluri minime istorice ulterior în cadrul orizontului de proiecție. Pe fondul corecției unor factorii ciclici care au diminuat creșterea productivității în perioada recentă, se previzionează că productivitatea va accelera pe parcursul orizontului de proiecție. Pe ansamblu, se anticipează că ritmul mediu anual de creștere a PIB real va fi de 0,9% în 2024 și se va intensifica la 1,4% în 2025 și la 1,6% în 2026. Comparativ cu proiecțiile din luna martie 2024, perspectivele creșterii PIB au fost revizuite în sens ascendent pentru 2024, ca urmare a rezultatelor favorabile peste așteptări consemnate la începutul anului și a informațiilor noi îmbunătățite. Perspectivele creșterii PIB au fost revizuite marginal în sens descendent pentru 2025 și rămân nemodificate pentru 2026.^[1]

Inflația totală este proiectată să consemneze, în linii mari, fluctuații minore pe termen scurt, urmând să încetinească în continuare până la niveluri apropiate de țintă pe parcursul anului 2025. Această evoluție reflectă atenuarea presiunilor din partea costurilor, inclusiv a celor cu forța de muncă, precum și impactul întârziat al transmiterii treptate a înăspririi anterioare a politicii monetare la nivelul prețurilor de consum. Se estimează că inflația totală măsurată prin indicele armonizat al prețurilor de consum (IAPC) va consemna o relativă volatilitate până la sfârșitul anului 2024, ca urmare a efectelor de bază și a majorării prețurilor materiilor prime energetice. Pe termen mediu, dinamica prețurilor produselor energetice ar trebui să se stabilizeze la niveluri pozitive scăzute, date fiind anticipațiile pieței privind traiectoriile viitoare ale prețurilor petrolului și ale gazelor naturale, precum și măsurile fiscale planificate cu privire la schimbările climatice. În ultimele trimestre s-a consemnat un declin puternic al dinamicii prețurilor alimentelor, în condițiile în care presiunile din partea costurilor s-au diminuat, pe fondul prețurilor mai scăzute ale materiilor prime energetice și alimentare. Privind în perspectivă, se previzionează că dinamica prețurilor alimentelor va fluctua în jurul nivelurilor sale actuale, urmând să se tempereze în continuare de la finele anului 2025. Inflația IAPC exclusiv produse energetice și alimente (IAPCX) ar trebui să se mențină peste nivelul inflației totale în cea mai mare parte a orizontului de proiecție, dar se anticipează că își va continua traiectoria dezinflaționistă, deși într-un ritm lent, îndeosebi în 2025 și 2026. Un element central al acestei proiecții îl constituie temperarea graduală anticipată a dinamicii salariilor nominale, comparativ cu nivelurile inițiale încă ridicate, pe fondul estompării efectelor în sensul creșterii generate de presiunile asociate măsurilor de compensare a inflației pe o piață tensionată a forței de muncă. Redresarea estimată a dinamicii productivității ar trebui să sprijine atenuarea presiunilor din partea costurilor cu forța de muncă. De asemenea, se anticipează o încetinire a ritmului de creștere a profiturilor, care va amortiza parțial transmisia costurilor cu forța de muncă în prețuri, mai ales în 2024. În ansamblu, se estimează că inflația IAPC medie anuală se va reduce de la 5,4% în anul 2023 la 2,5% în 2024, la 2,2% în 2025 și la 1,9% în 2026. Comparativ cu proiecțiile din luna martie 2024, inflația IAPC a fost revizuită în sens ascendent cu 0,2 puncte procentuale pentru anii 2024 și 2025. Această revizuire se datorează în principal majorării prețurilor materiilor prime energetice și unor date noi ușor peste așteptări privind inflația IAPCX. În plus, se anticipează că presiunile generate de costurile cu forța de muncă vor fi relativ mai intense pe seama dinamicii mai alerte a câștigurilor salariale și a perspectivelor ceva mai prudente privind creșterea productivității. Perspectivele privind inflația totală și inflația IAPCX pentru 2026 sunt nerevizuite.

1 Contextul internațional

Activitatea economică globală prezintă indicii de ameliorare, deși persistă o serie de influențe nefavorabile la adresa creșterii economice. Datele noi privind activitatea economică la nivel mondial (exceptând zona euro) confirmă consemnarea unei îmbunătățiri progresive pronunțate de la începutul anului, datele cantitative aliniindu-se tot mai mult la semnalul pozitiv transmis de datele calitative.^[2] Cu toate acestea, persistă influențe nefavorabile la adresa creșterii economice la nivel mondial, inclusiv consemnarea unei temperări graduale pe piețele forței de muncă, moderarea în continuare a dinamicii salariilor nominale și reducerea economisirii excedentare în economiile dezvoltate. Înăsprirea anterioară a politicii monetare și sporirea incertitudinilor economice în contextul tensiunilor geopolitice continuă, de asemenea, să frâneze creșterea economică. În China, cheltuielile de consum rămân modeste pe fondul dificultăților cu care se confruntă sectorul imobiliar rezidențial, în timp ce activitatea în sectorul prelucrător și exporturile continuă să impulsioneze creșterea economică. Perspectivele creșterii economice la nivel mondial sunt, în linii mari, nemodificate față de proiecțiile din luna martie 2024, anticipându-se că aceasta se va situa la 3,3% în 2024 și 2025 și la 3,2% în 2026, niveluri ușor inferioare ritmului înregistrat în ultimii 10 ani (Tabelul 2).

Conform proiecțiilor, schimburile comerciale internaționale (exceptând zona euro) se vor redresa anul acesta și vor înregistra ulterior o creștere în corelație mai strânsă cu activitatea economică globală. După o perioadă marcată de o dinamică modestă a schimburilor comerciale în 2023, pe fondul reechilibrării postpandemice a cererii de servicii raportate la cea de bunuri, datele noi confirmă că redresarea schimburilor comerciale internaționale persistă, iar impactul perturbărilor traficului în zona Mării Roșii rămâne limitat. Importurile globale sunt proiectate să se majoreze cu 2,6% în 2024, ajungând la 3,3% în 2025 și 2026, valori practic nemodificate față de proiecțiile anterioare. Se estimează că revigorarea cererii externe adresate zonei euro anul acesta va fi mai puțin alertă, situându-se la 2,1%. Această evoluție reflectă, în mare măsură, dinamica mai redusă a importurilor unora dintre principalii parteneri comerciali ai zonei euro, precum Regatul Unit și țările din Europa Centrală și de Est, în semestrul II 2023 și în trimestrul I 2024. Întrucât ritmul trimestrial de creștere a cererii externe adresate zonei euro pe parcursul orizontului de proiecție este comparabil cu cel al importurilor mondiale, se estimează că aceasta se va majora cu 3,4% în anul 2025 și cu 3,3% în 2026.

Se estimează că inflația la nivel mondial se va reduce în cadrul orizontului de proiecție. Potrivit anticipațiilor, inflația totală măsurată prin indicele prețurilor de consum (IPC), agregată la nivelul principalelor economii de piață avansate și al economiilor emergente, va scădea la 4,2% în 2024, la 3,3% în 2025 și la 2,9% în 2026, pe seama disipării impactului șocurilor anterioare la nivelul ofertei și al politicii monetare restrictive. Deși aceste perspective sunt, în linii mari, comparabile cu proiecțiile din luna martie, în Statele Unite inflația a fost revizuită ușor în sens ascendent pentru anul curent, ca urmare a unor rezultate peste așteptări în trimestrul I. În China, inflația IPC totală se menține scăzută pe fondul trenării cererii interne, fiind proiectată să se intensifice treptat pe parcursul orizontului de proiecție. Se estimează că dinamica prețurilor de export ale concurenților zonei euro (exprimate în moneda națională și în termeni anuali) va deveni pozitivă în acest an și se va menține la un nivel apropiat de media estimată pe termen lung pentru restul orizontului de proiecție. O revizuire în sens descendent pentru 2024 comparativ cu proiecțiile din luna martie reflectă rezultate sub așteptări ale inflației măsurate prin prețurile de export, care anulează impactul ipotezelor privind prețuri mai ridicate ale materiilor prime în runda actuală de proiecție.

2 Economia reală

Activitatea economică în zona euro a consemnat o redresare în trimestrul I 2024, parțial ca urmare a unor factori temporari (Graficul 1).^[3] Estimarea preliminară a Eurostat privind creșterea trimestrială s-a situat la 0,3% în primul trimestru al acestui an. Acest nivel a fost cu 0,2 puncte procentuale superior celui estimat în proiecțiile din luna martie, iar cel pentru trimestrul IV 2023 a fost revizuit în sens descendent cu 0,1 puncte procentuale. Rezultatele favorabile peste așteptări din primul trimestru au fost probabil determinate de impulsul din partea schimburilor comerciale nete, după o scădere temporară în trimestrul IV 2023. Condițiile meteorologice neobișnuit de blânde din această iarnă au sprijinit, de asemenea, temporar investițiile în obiective rezidențiale în unele țări. La nivelul sectoarelor, este probabil ca valoarea adăugată să fi scăzut în sectorul industrial în trimestrul I 2024, în timp ce aceasta a crescut în sectorul serviciilor.

Graficul 1

Creșterea PIB real în zona euro

(variații procentuale trimestriale, date trimestriale ajustate sezonier și cu numărul zilelor lucrătoare)

Se anticipează că PIB real se va consolida în continuare pe parcursul anului 2024, fiind sprijinit de creșterea veniturilor populației, de cererea externă și de o relativă redresare a investițiilor corporative. Conform proiecțiilor, majorarea în continuare a veniturilor disponibile reale va susține consumul privat, care ar trebui să devină principalul motor al creșterii economice începând cu trimestrul II. Evoluțiile indicatorilor lunari – precum creșterea treptată a încrederii consumatorilor, consolidarea în continuare a indicatorilor pe care se bazează indicele aferent anchetei în rândul directorilor de achiziții (Purchasing Managers’ Index – PMI) privind activitatea în sectorul serviciilor și comenzile noi până în luna mai și creșterea în luna martie a volumului vânzărilor cu amănuntul – sunt în concordanță cu această redresare a cheltuielilor populației. Dinamica robustă a câștigurilor salariale reale, în contextul unei piețe tensionate a forței de muncă, ar trebui să sprijine puterea de cumpărare a gospodăriilor populației până la finele anului, susținută de revigorarea anticipată a încrederii. Conform proiecțiilor, investițiile corporative vor consemna, în linii mari, o stagnare în termeni medii anuali în 2024, cu o relativă redresare pe parcursul anului, reflectând cu precădere disiparea efectului inhibitor, încă persistent, al înăspririi anterioare a politicii monetare. În același timp, acestea vor fi sprijinite de redresarea cererii interne și a celei externe, aceasta din urmă contribuind, de asemenea, la intensificarea dinamicii exporturilor. De asemenea, se estimează că normalizarea ciclului refacerii stocurilor va avea o contribuție neutră la creșterea economică în a doua jumătate a anului 2024, după o contribuție negativă semnificativă la începutul anului. Nu în ultimul rând, se anticipează că perspectivele pe termen scurt privind creșterea PIB real în zona euro vor fi impulsionate considerabil de impactul activităților întreprinderilor multinaționale din Irlanda, după efectele negative din cursul anului 2023.

Pe termen mediu, dinamica PIB real va fi sprijinită de majorarea veniturilor reale, de consolidarea cererii externe și de disiparea impactului înăspririi politicii monetare. Se anticipează un impact maxim al înăspririi politicii monetare în 2024, în pofida anticipațiilor pieței privind o reducere a ratelor dobânzilor. Retragerea măsurilor de sprijin fiscal introduse începând cu anul 2022 pentru a compensa nivelul ridicat al inflației și al prețurilor produselor energetice va avea, în ansamblu, un impact negativ redus asupra creșterii economice în perioada 2024-2026. În același timp, consumul și investițiile administrațiilor publice vor avea o contribuție pozitivă la creșterea PIB.

Potrivit anticipațiilor, condițiile de finanțare, îndeosebi nivelurile ridicate ale ratelor dobânzilor, vor continua să exercite un impact negativ puternic asupra creșterii economice, care se va estompa însă pe parcursul orizontului de proiecție. Efectele măsurilor de politică monetară adoptate din decembrie 2021 continuă să se transmită la nivelul economiei reale, influențând perspectivele creșterii economice, în special pentru anul 2024.^[4] Pe baza anticipațiilor pieței privind traiectoria viitoare a ratelor dobânzilor (Caseta 1), se estimează că impactul negativ al politicii monetare asupra creșterii economice va începe să se atenueze treptat pe parcursul anului 2024. Aceste efecte, alături de disiparea impactului negativ al înăspririi standardelor de creditare de la sfârșitul anului 2022, vor sprijini redresarea economică.

Comparativ cu proiecțiile din luna martie 2024, creșterea PIB real a fost revizuită în sens ascendent cu 0,3 puncte procentuale pentru anul 2024 și în sens descendent cu 0,1 puncte procentuale pentru 2025 și a rămas nerevizuită pentru 2026 (Tabelul 3 și Graficul 2). Revizuirile pentru 2024 reflectă rezultatele favorabile peste așteptări din trimestrul I al anului generate de schimburile comerciale nete și de ameliorarea unor indicatori anticipativi din sondaje, compensând efectele de report ușor mai negative ale creșterii mai scăzute din trimestrul IV 2023. Revizuirea marginală în sens descendent pentru 2025 se referă, în principal, la o revizuire în sens descendent a consumului administrațiilor publice în contextul unei orientări mai stricte a politicii fiscale.

Graficul 2

PIB real al zonei euro – repartizare pe componentele principale de cheltuieli

a) Proiecțiile experților din luna iunie 2024	b) Revizuiri față de proiecțiile experților din luna martie 2024
(variații procentuale anuale; contribuții exprimate în puncte procentuale)	(revizuiri: puncte procentuale și contribuții exprimate în puncte procentuale)

Referitor la componentele PIB real, se previzionează că principalul motor al creșterii economice va fi consumul privat real, susținut de creșterea robustă a veniturilor reale pe seama majorărilor salariale și a scăderii inflației, în pofida unei rate de economisire relativ ridicate. Consumul privat ar trebui să se redreseze treptat în cursul anului 2024 și să înregistreze, în perioada 2025-2026, ritmuri anuale de creștere de 1,6-1,7%, net superioare mediei prepandemice de 1,2%. Această redresare este determinată de majorarea veniturilor disponibile reale, în principal de creșterea puternică a câștigurilor salariale și de dinamica robustă a altor venituri decât cele din muncă (respectiv veniturile din activități independente și din active financiare). Pe termen scurt, rata de economisire va rămâne la un nivel relativ înalt, în concordanță cu datele calitative cu frecvență ridicată privind intențiile de economisire viitoare, cu incertitudinile economice încă pronunțate, dar în scădere, cu ratele ridicate ale dobânzilor și cu înăsprirea accesului la creditare. În plus, rata de economisire va fi sprijinită în continuare de înclinația, în linii mari, scăzută spre consumul din alte venituri decât cele din muncă. Pe termen mediu, se anticipează o moderare a dinamicii veniturilor reale pe fondul încetinirii progresive a recuperării decalajelor între salariile reale și creșterea inflației, dar această evoluție ar trebui să fie în mare măsură compensată de scăderea ratei de economisire. În condițiile în care se estimează reducerea în continuare a incertitudinilor și a presiunilor inflaționiste și normalizarea treptată a comportamentului de consum, rata de economisire ar trebui să înceapă să se reducă ușor de la sfârșitul anului 2024. Totuși, aceasta este proiectată să se mențină la niveluri superioare mediei prepandemice pe parcursul orizontului de proiecție, întrucât este probabil ca ratele mai ridicate ale dobânzilor să încurajeze în continuare gospodăriile populației să economisească. În plus, se anticipează că efectele de avuție vor sprijini, de asemenea, redresarea consumului privat.

Se estimează că investițiile în obiective rezidențiale vor continua să se reducă în anul 2024, urmând să se redreseze ușor în cursul anului 2025, pe fondul disipării treptate a efectelor negative ale înăspririi condițiilor de finanțare și al creșterii robuste în continuare a veniturilor gospodăriilor populației. După trei trimestre consecutive de declin, este probabil ca investițiile în obiective rezidențiale să se fi intensificat în trimestrul I 2024, fiind susținute de condițiile meteorologice neobișnuit de blânde din această iarnă, îndeosebi în Germania. Pe fondul estompării acestui efect specific și al menținerii la niveluri scăzute a cererii de locuințe (exacerbată de retragerea unui stimulent fiscal semnificativ în Italia), se previzionează că investițiile în obiective rezidențiale își vor relua trendul descendent în trimestrul II 2024. Cu toate acestea, pe fondul diminuării impactului exercitat de majorările anterioare ale ratelor dobânzilor la creditele ipotecare, al redresării prețurilor locuințelor și al creșterii robuste a veniturilor gospodăriilor populației, se estimează că investițiile în obiective rezidențiale vor începe să se redreseze de la jumătatea anului 2025. În ansamblu, după o nouă scădere semnificativă în 2024 și o ușoară reducere în 2025, este probabil ca investițiile în obiective rezidențiale să înregistreze o creștere în termeni anuali în 2026, pentru prima dată din 2022.

Investițiile corporative sunt proiectate să se redreseze în trimestrele următoare, pe fondul ameliorării cererii, al disipării impactului inhibitor al condițiilor nefavorabile de finanțare, al efectelor de antrenare (crowding-in) ale fondurilor aferente programului „Next Generation EU” (NGEU) și al creșterii investițiilor ecologice și a celor digitale. Investițiile corporative din zona euro (exceptând produsele volatile de proprietate intelectuală din Irlanda) s-au contractat semnificativ în semestrul II 2023, pe fondul scăderii încrederii, al reducerii numărului de comenzi restante, al diminuării amortizoarelor interne de finanțare și al înăspririi condițiilor de finanțare. Se proiectează o redresare de la începutul anului 2024, în concordanță cu anticipațiile privind consolidarea cererii interne și a celei externe. Efectele de antrenare (crowding-in) ale fondurilor aferente programului NGEU (care, în unele țări, au fost amânate către finele orizontului de proiecție) și eforturile în curs ale sectorului privat de a spori investițiile ecologice și digitale vor sprijini redresarea, la fel ca și atenuarea impactului inhibitor generat de condițiile nefavorabile de finanțare.

După o perioadă de creștere negativă, se anticipează o ameliorare a schimburilor comerciale ale zonei euro, pe fondul creșterii exporturilor concomitent cu cererea externă. Se estimează că exporturile reale ale zonei euro s-au redresat în trimestrul I 2024 și au consemnat niveluri superioare celor anticipate în proiecțiile din luna martie. În cadrul orizontului de proiecție, se anticipează că exporturile reale vor crește, în linii mari, în concordanță cu evoluția cererii externe. Comparativ cu proiecțiile din luna martie, cota de piață a exporturilor a fost revizuită în sens descendent pe parcursul orizontului de proiecție și se previzionează că aceasta se va menține net inferioară nivelurilor prepandemice. Această evoluție se datorează dificultăților în materie de competitivitate legate de aprecierea anterioară a euro și de șocurile energetice anterioare, având în vedere că zona euro este afectată de prețurile mai ridicate ale materiilor prime energetice în mai mare măsură decât partenerii săi comerciali. Conform proiecțiilor, importurile se vor redresa într-un ritm ușor mai rapid decât cererea internă, pe fondul redresării componentelor cererii care depind de schimburile comerciale, precum investițiile. În ansamblu, se anticipează că schimburile comerciale nete vor avea o contribuție neutră la creșterea economică pe parcursul orizontului de proiecție. Raportul de schimb este proiectat să se amelioreze doar marginal în cadrul orizontului de proiecție, dat fiind că efectele șocului energetic s-au transmis deja în cea mai mare parte. Din 2024, se estimează că soldul contului curent va continua să se redreseze, până la niveluri ușor inferioare nivelului de 3% din PIB, dar ușor superioare mediei sale prepandemice (2,6%).

Se consideră că piața forței de muncă va rămâne rezilientă, deși ritmul de creștere a ocupării forței de muncă ar trebui să consemneze o încetinire comparativ cu ultimii ani. Potrivit estimării preliminare a Eurostat, ocuparea forței de muncă s-a majorat cu 0,3% în trimestrul I 2024, acesta fiind un nou rezultat peste așteptări (în proiecțiile din luna martie, se previziona că ocuparea forței de muncă va rămâne stabilă). Conform anticipațiilor, creșterea ocupării forței de muncă se va reduce de la 1,4% în 2023 la 0,8% în 2024 și se va stabiliza la 0,4% și 0,5% în 2025 și, respectiv, 2026. Nivelul actual al ocupării forței de muncă se situează peste nivelul implicit într-o versiune dinamică a legii lui Okun. Cu toate acestea, în cursul anului 2026 se proiectează o convergență către nivelul implicit al relației exprimate de legea lui Okun (Graficul 3, tabloul a). Acest tipar reflectă anticipațiile potrivit cărora factorii ciclici (precum menținerea numărului de angajați și nivelurile ridicate ale profiturilor firmelor) care au sprijinit ocuparea forței de muncă într-o măsură mai mare decât de obicei în perioada recentă se vor disipa treptat.^[5] În total, dinamica ocupării forței de muncă a fost revizuită în sens ascendent cu 0,5 puncte procentuale în perioada 2024-2026 comparativ cu proiecțiile din luna martie. Această majorare reflectă rezultatele în sensul creșterii peste așteptări de la începutul anului 2024 și o relativă ameliorare a perspectivelor privind evoluția forței de muncă pe baza datelor pozitive recente.

Graficul 3

Ocuparea forței de muncă și productivitatea

a) Ocuparea forței de muncă	b) Productivitatea (pe persoane ocupate)
(indice: T4 2019 = 100)	(indice: T4 2019 = 100)

Potrivit anticipațiilor, dinamica productivității muncii se va consolida pe parcursul orizontului de proiecție, dar se consideră că, în 2026, nivelurile productivității se vor menține net inferioare trendului liniar pe termen lung. Dinamica mai robustă a ocupării forței de muncă, într-un context caracterizat de o creștere relativ scăzută a PIB real, a condus recent la un ritm modest de creștere a productivității. Pe parcursul orizontului de proiecție, se estimează o redresare a productivității, urmând o traiectorie revizuită în sens ușor descendent comparativ cu proiecțiile din luna martie. Creșterea productivității cu 1,0% în 2025 și cu 1,1% în 2026 pare relativ robustă – aproape dublă față de media istorică (2000-2019), însă aceasta ar trebui analizată în raport cu dinamica medie anuală deosebit de scăzută, de –0,1%, consemnată după pandemie (2020-2023). Această evoluție este reflectată și de nivelul productivității, care rămâne net inferior celui asociat trendului istoric de creștere, utilizând ca reper ritmul de creștere mediu anual de 0,6% din perioada prepandemică (Graficul 3, tabloul b).

Se previzionează că rata șomajului va rămâne relativ stabilă până la sfârșitul anului 2025 și, ulterior, va continua să se reducă până la un nou nivel minim istoric în 2026 (Graficul 4). Se anticipează că aceasta va fluctua în jurul valorii de 6,5% în 2024 și 2025 și va coborî în 2026 la un nivel minim istoric de 6,3%. Rata șomajului a fost revizuită în sens descendent, în medie, cu 0,2 puncte procentuale pe parcursul orizontului de proiecție, parțial pe seama unor date recente mai favorabile și a unor perspective relativ mai solide privind ocuparea forței de muncă.

Graficul 4

Rata șomajului

(% din forța de muncă)

3 Perspectivele fiscale

Se anticipează o înăsprire a orientării politicii fiscale în zona euro pe parcursul orizontului de proiecție, îndeosebi în anul 2024 (Tabelul 4).^[6] Înregistrarea unor rezultate bugetare nefavorabile peste așteptări pentru 2023 se explică, în principal, printr-o relaxare a orientării fiscale cu 0,3 puncte procentuale din PIB comparativ cu estimările prezentate în proiecțiile din luna martie 2024, în mare măsură pe seama unei creșteri peste așteptări a cheltuielilor. În anul 2024, orientarea politicii fiscale este proiectată să devină mult mai restrictivă, în principal ca urmare a retragerii unei mari părți a măsurilor de sprijin destinate compensării creșterii prețurilor produselor energetice și a inflației. Se previzionează o nouă înăsprire a orientării politicii fiscale, deși într-un ritm mult mai lent, pentru perioada 2025-2026, pe seama restrângerii în continuare, în 2025, a măsurilor de sprijin rămase în domeniul energiei, a unei creșteri mai lente a subvențiilor și a altor transferuri fiscale, precum și a unor măsuri legate de venituri. Potrivit anticipațiilor, aceste efecte vor fi parțial compensate de majorări limitate ale investițiilor publice. Pe lângă aceste măsuri discreționare de politică fiscală, se estimează că factorii nediscreționari, inclusiv veniturile excepționale/deficitele de venituri, vor avea un impact relativ redus asupra orientării pe parcursul orizontului de proiecție, după înregistrarea unor fluctuații semnificative în ultimii ani. Comparativ cu proiecțiile din luna martie 2024, orientarea politicii fiscale în zona euro implică o relativă înăsprire în perioada 2025-2026, în principal pe seama unei creșteri mai puțin dinamice a cheltuielilor, care reflectă parțial caracterul temporar al derapajului fiscal din 2023.

Se estimează că soldul bugetar al zonei euro va consemna o ameliorare pe parcursul orizontului de proiecție, în timp ce ponderea datoriei publice în PIB se va stabiliza, în linii mari. După consemnarea unor rezultate favorabile peste așteptări pentru 2023, deficitul zonei euro este proiectat să se diminueze, coborând sub valoarea de referință de 3% din PIB începând cu 2025. Această evoluție se datorează în principal scăderii deficitului primar ajustat ciclic pe parcursul întregului orizont de proiecție, în special în 2024, care ar trebui să compenseze majorarea plăților de dobânzi. Comparativ cu proiecțiile din luna martie 2024, soldul bugetar a fost revizuit în sens descendent pentru 2024 (respectiv se anticipează un deficit mai mare), reflectând cu precădere efectele de bază din 2023. Cu toate acestea, se anticipează că soldul bugetar pentru 2026 se va dovedi relativ superior proiecțiilor din luna martie (mai exact, va prezenta un deficit mai redus), reflectând o revizuire în sens ascendent a soldului primar ajustat ciclic și o componentă ciclică mai favorabilă. Se consideră că ponderea datoriei publice în PIB în zona euro se va stabiliza, în linii mari, pe parcursul orizontului de proiecție, în condițiile în care deficitele primare continue (deși în scădere) și ajustările datorie-deficit pozitive sunt compensate de diferențialele favorabile (negative) dintre rata dobânzii aferentă datoriei publice și ritmul de creștere a PIB. Comparativ cu proiecțiile din luna martie 2024, ponderea datoriei publice în PIB este ușor mai scăzută pentru anul 2024, efectul de bază nefavorabil din 2023 fiind anulat complet de diferențialul semnificativ mai favorabil dintre rata dobânzii aferentă datoriei publice și ritmul de creștere a PIB ca urmare a revizuirilor în sens ascendent ale dinamicii PIB nominal. Ponderea datoriei publice în PIB a fost revizuită în sens ușor descendent pentru 2026, în principal pe seama ameliorării soldului primar.

4 Prețuri și costuri

Inflația IAPC totală este proiectată să consemneze, în linii mari, fluctuații minore pe parcursul anului 2024, urmând să scadă la 2,2% în 2025 și la 1,9% în 2026 (Graficul 5). Inflația IAPC totală s-a redus, în medie, de la 5,4% în 2023 la 2,4% în aprilie 2024. Se anticipează că aceasta va fluctua în jurul valorii de 2,5% în trimestrele următoare, o parte din volatilitate fiind legată în principal de efectele de bază asociate prețurilor produselor energetice. Se estimează că inflația IAPCX se va tempera într-un ritm lent, înregistrând variații nesemnificative pentru restul anului 2024. Persistența inflației IAPCX, care se va menține peste media istorică pe parcursul orizontului de proiecție, reflectă cu precădere încetinirea dinamicii prețurilor serviciilor. Având în vedere că dinamica prețurilor alimentelor ar trebui să se reducă, de asemenea, abia către finele orizontului de proiecție, iar componenta „produse energetice” a inflației va avea, preponderent, o contribuție pozitivă marginală la inflația IAPC, această evoluție implică o traiectorie dezinflaționistă lentă pentru inflația totală, care se anticipează că va atinge ținta de 2% în trimestrul IV 2025 (cu un trimestru mai târziu decât în proiecțiile din luna martie).

Graficul 5

Inflația IAPC în zona euro

(variații procentuale anuale)

După o relativă volatilitate în trimestrele următoare, se previzionează că dinamica prețurilor produselor energetice se va menține modestă pe termen mediu, întrucât scăderile estimate ale prețurilor materiilor prime energetice sunt parțial compensate de măsurile fiscale asociate schimbărilor climatice. Conform proiecțiilor, componenta „produse energetice” a inflației va redeveni pozitivă în trimestrul II 2024, pe seama efectelor de bază în sensul creșterii, a corecției măsurilor de compensare a impactului scumpirii produselor energetice adoptate de autoritățile guvernamentale și a majorărilor recente ale prețurilor țițeiului. În perioada aprilie 2024-martie 2025, efectele de bază în sensul creșterii generează cea mai mare parte a schimbării anticipate de direcție a dinamicii prețurilor produselor energetice. În plus, corecția măsurilor fiscale compensatorii acordate pentru reducerea efectelor scumpirii produselor energetice și ale creșterii inflației în perioada decembrie 2023-februarie 2025 ar trebui să contribuie la inflația totală cu 0,4 puncte procentuale în 2024 și cu 0,1 puncte procentuale în 2025. După disiparea acestor efecte de bază și a impactului încetării măsurilor fiscale în domeniul energiei, panta descrescătoare a curbelor cotațiilor futures ale materiilor prime energetice, compensată parțial de unele efecte în sensul creșterii ale unor măsuri fiscale legate de schimbările climatice, implică doar contribuții pozitive foarte modeste din partea componentei „produse energetice” a inflației IAPC în anii 2025 și 2026 (Graficul 6).^[7]

Graficul 6

Inflația IAPC în zona euro – repartizare pe componentele principale

(variații procentuale anuale; contribuții exprimate în puncte procentuale)

Dinamica prețurilor alimentelor ar trebui să se mențină, în linii mari, stabilă pe termen scurt, iar ulterior să se reducă în continuare într-un ritm moderat, pe fondul atenuării presiunilor din partea costurilor generate de majorările anterioare ale costurilor de producție. Componenta „alimente” a continuat să se diminueze în primele luni ale anului curent, situându-se la 2,8% în luna aprilie, în scădere de la o medie de 10,9% în 2023 pe seama evoluțiilor înregistrate de componentele „alimente procesate” și „alimente neprocesate”. Această evoluție s-a datorat în mare măsură atenuării presiunilor din partea costurilor ca urmare a ieftinirii materiilor prime energetice și alimentare. După fluctuațiile minore anticipate până la sfârșitul acestui an și în cea mai mare parte a anului 2025, se previzionează că dinamica prețurilor alimentelor va continua să se reducă ușor, în medie, până la 2,2% în 2026, ca urmare a impactului întârziat al persistenței presiunilor dinamice exercitate de costurile cu forța de muncă în ultimii doi ani ai orizontului de proiecție.

Conform proiecțiilor, inflația IAPCX va scădea treptat, situându-se la nivelul de 2,0% în 2026, în principal ca urmare a unei corecții moderate a inflației măsurate prin prețurile serviciilor (Graficul 7). Componenta „produse industriale non-energetice” a inflației s-a redus, în medie, de la 5,0% în 2023 la 0,9% în aprilie 2024, în timp ce încetinirea dinamicii prețurilor serviciilor a fost mai modestă, de la 4,9% în 2023 la 3,7% în aprilie 2024. Scăderea consemnată de componenta „produse industriale non-energetice” a inflației la începutul anului 2024 este generată de atenuarea efectelor în sensul creșterii ale blocajelor la nivelul ofertei, de efectele indirecte ale creșterilor anterioare ale prețurilor produselor energetice și ale alimentelor și de impactul în sensul scăderii al transmisiei în continuare a înăspririi politicii monetare. Proiecțiile includ doar un impact nesemnificativ exercitat de tensiunile geopolitice din Orientul Mijlociu (inclusiv perturbarea transportului maritim în Marea Roșie) asupra dinamicii prețurilor bunurilor, în concordanță cu ponderea redusă a costurilor de transport în costurile totale ale bunurilor, cu creșterea relativ limitată înregistrată până în prezent și cu faptul că aceste costuri se bazează pe contracte pe termen mai lung. Pe termen mediu, diminuarea inflației IAPCX este asociată în principal dinamicii prețurilor serviciilor, pe fondul disipării efectelor redeschiderii economiei după pandemie și al transmisiei în continuare a impactului în sensul scăderii al înăspririi politicii monetare. Se consideră că o corecție mai rapidă a dinamicii prețurilor serviciilor va fi afectată de presiunile încă ridicate, dar în scădere, generate de evoluțiile costurilor cu forța de muncă.

Graficul 7

Inflația IAPC exclusiv produse energetice și alimente în zona euro

(variații procentuale anuale)

Comparativ cu proiecțiile din luna martie 2024, perspectivele inflației IAPC au fost revizuite în sens ascendent cu 0,2 puncte procentuale pentru anii 2024 și 2025, în principal ca urmare a revizuirii în sens ascendent a componentei „produse energetice” a inflației IAPC și a inflației IAPCX și sunt nerevizuite pentru 2026 (Graficul 8). Revizuirea în sens ascendent a componentei „produse energetice” a inflației IAPC pentru anul 2024 se datorează în principal majorării prețurilor materiilor prime energetice și, într-o măsură mai mică, modificărilor impozitelor și ale taxelor de rețea și de distribuție. Revizuirea în sens ascendent a inflației IAPCX se explică prin consemnarea unor evoluții neprevăzute în ultimele luni, în special ca urmare a rezultatelor superioare ale componentei „servicii” a inflației IAPC. Aceste revizuiri în sens ascendent sunt parțial compensate de o revizuire în sens descendent a componentei „alimente” a inflației IAPC, în principal pe seama unor rezultate recente sub așteptări. Pentru 2025, dinamica prețurilor alimentelor a fost revizuită în sens ascendent, reflectând presiunile inflaționiste mai intense decât s-a estimat anterior din partea costurilor produselor energetice și a celor cu forța de muncă. Către finele orizontului de proiecție, revizuirea în sens ascendent a inflației IAPCX reflectă, de asemenea, transmisia majorării costurilor unitare cu forța de muncă. Pentru anul 2026, inflația totală este nerevizuită, ca urmare a unor revizuiri nesemnificative în sens ascendent ale inflației IAPCX, compensate de revizuiri marginale în sens descendent ale componentei „alimente și produse energetice”.

Graficul 8

Revizuiri ale proiecției privind inflația comparativ cu proiecțiile din luna martie 2024

(contribuții în puncte procentuale)

Conform proiecțiilor, dinamica salariilor nominale se va reduce treptat, dar se va menține la niveluri ridicate, permițând revenirea salariilor reale la valorile înregistrate înainte de creșterea abruptă a inflației (Graficul 9). Dinamica anuală a remunerării pe salariat s-a situat la 4,7% în trimestrul IV 2023. În 2024, aceasta este proiectată să se plaseze, în medie, la 4,8% și să consemneze o relativă volatilitate pe parcursul anului. Se așteaptă ca această dinamică să se tempereze în continuare pe parcursul orizontului de proiecție, menținându-se însă peste nivelurile istorice, ca urmare a condițiilor încă tensionate de pe piețele forței de muncă, a măsurilor de compensare a intensificării inflației și a majorărilor salariilor minime. Potrivit anticipațiilor, atât salariile negociate, cât și deviația dintre salariile efectiv plătite și cele negociate vor contribui la dinamica remunerării pe salariat în mai mare măsură decât înainte de pandemie. Se estimează că dinamica salariilor negociate se va accelera ușor în 2024, urmând să se tempereze treptat, piețele tensionate ale forței de muncă generând o contribuție mai persistentă din partea deviației dintre salariile efectiv plătite și cele negociate. Se consideră că dinamica remunerării pe salariat se va situa, în 2026, la 3,2%, nivel doar marginal superior sumei proiecțiilor privind dinamica productivității și inflația IAPC. Comparativ cu proiecțiile din luna martie, ritmul de creștere a remunerării pe salariat a fost revizuit în sens ușor ascendent pentru anii 2024 și 2026. Această revizuire în sens ascendent reflectă impactul datelor noi, o poziție ciclică ceva mai favorabilă și o creștere a deviației dintre salariile efectiv plătite și cele negociate și este în concordanță cu înăsprirea condițiilor pe piața forței de muncă, în special către sfârșitul orizontului de proiecție. Se așteaptă ca salariile reale să revină, în trimestrul III 2024, la nivelurile de la începutul anului 2022, cu un trimestru mai devreme decât se anticipa în proiecțiile din luna martie 2024.

Graficul 9

Remunerarea pe salariat

(variații procentuale anuale)

Conform proiecțiilor, dinamica costurilor unitare cu forța de muncă se va reduce semnificativ. Creșterea costurilor unitare cu forța de muncă ar trebui să fi atins un nivel maxim în 2023, când s-a situat, în medie, la 6,1%, și se estimează că va scădea accentuat la 2,1% în 2026. Deși beneficiază de accelerarea proiectată a dinamicii productivității, combinată cu diminuarea creșterii salariilor, aceasta va rămâne net superioară mediei de 1,5% din perioada prepandemică. Comparativ cu proiecțiile experților din luna martie, creșterea costurilor unitare cu forța de muncă a fost revizuită în sens ascendent, în special pentru anii 2025 și 2026. Aceasta reflectă revizuirea în sens ascendent a remunerării pe salariat și o revizuire în sens descendent a dinamicii productivității.

Se estimează că presiunile din surse interne asupra prețurilor, măsurate prin creșterea deflatorului PIB, vor continua să se reducă, creșterea profiturilor acționând inițial ca un amortizor pentru presiunile ridicate exercitate de costurile cu forța de muncă și, ulterior, consemnând o redresare (Graficul 10). Conform proiecțiilor, ritmul anual de creștere a deflatorului PIB va continua să scadă rapid pe parcursul anului 2024, situându-se, în medie, la 3,3% în 2024 și diminuându-se apoi într-un ritm mai gradual până la o valoare medie de 2,0% în 2026. Creșterea profiturilor unitare a atins un nivel maxim la începutul anului 2023 și, ulterior, a consemnat o încetinire, rezultatele din trimestrul IV 2023 fiind inferioare nivelurilor anticipate în proiecțiile din luna martie. Se previzionează că aceasta se va menține net inferioară dinamicii costurilor unitare cu forța de muncă pe parcursul anului 2024, ceea ce implică faptul că marjele de profit vor amortiza creșterea relativ puternică a costurilor cu forța de muncă. Pe măsură ce aceasta din urmă se moderează, se anticipează o relativă revigorare a creșterii profiturilor unitare în 2025, susținută de redresarea economică și de consolidarea dinamicii productivității. Comparativ cu proiecțiile din luna martie, creșterea deflatorului PIB a fost revizuită în sens ascendent pentru 2024 pe seama unor date noi peste așteptări pentru trimestrul I 2024, probabil ca urmare a dinamicii mult mai robuste a profiturilor unitare. Aceasta a fost, de asemenea, revizuită marginal în sens ascendent pentru anii 2025 și 2026, ca urmare a creșterii mai pronunțate a costurilor unitare cu forța de muncă, care în 2026 este parțial compensată de revizuirile în sens descendent ale profiturilor unitare.

După un ritm anual de creștere negativ în 2024, se anticipează că dinamica prețurilor importurilor va fluctua ușor în jurul nivelului de 2% în ultimii anii ai orizontului de proiecție. Se estimează o intensificare a dinamicii deflatorului importurilor de la −2,9% în 2023 la −0,2% în 2024, la 2,0% în 2025 și la 1,9% în 2026, în linii mari în concordanță cu tiparul prevăzut de proiecția privind prețurile de export ale concurenților și cu traiectoria prețurilor produselor energetice (a se vedea Secțiunea 1 și Caseta 2).

Graficul 10

Presiunile din surse interne asupra prețurilor

a) Deflatorul PIB și componentele sale	b) Deflatorul PIB și componentele sale – revizuiri față de proiecțiile din martie 2024
(variații procentuale anuale; contribuții exprimate în puncte procentuale)	(contribuții în puncte procentuale)

5 Analize ale senzitivității și analize ale scenariilor

Traiectoriile alternative ale prețurilor produselor energetice

Evoluțiile viitoare ale prețurilor materiilor prime energetice sunt foarte incerte, iar traiectoriile alternative ale prețurilor materiilor prime petrol și gaze naturale ar avea un impact semnificativ asupra perspectivelor economice, în special asupra inflației. Deși proiecțiile experților se bazează pe ipotezele tehnice prezentate în Caseta 1, analiza senzitivității este utilizată pentru a stabili traiectoria alternativă în sensul scăderii și cea în sensul creșterii bazate pe cea de-a 25-a percentilă și pe cea de-a 75-a percentilă, care se referă la densitățile neutre implicite calculate folosind opțiuni atât pentru prețurile petrolului, cât și pentru cele ale gazelor naturale.^[8] Atât distribuția prețului petrolului, cât și cea a prețului gazelor naturale indică riscuri în sensul creșterii la adresa ipotezelor tehnice prezentate în proiecțiile din luna iunie 2024 (Graficul 11). În plus, se ia în considerare ipoteza unor prețuri constante atât pentru petrol, cât și pentru gazele naturale. În fiecare caz, se calculează un indice sintetic al prețurilor produselor energetice (medie ponderată a traiectoriilor prețurilor petrolului și ale gazelor naturale), iar impactul traiectoriilor alternative este evaluat cu ajutorul unei serii de modele macroeconomice ale BCE și ale Eurosistemului utilizate în proiecții. Impactul mediu asupra creșterii PIB real și asupra inflației IAPC la nivelul tuturor acestor modele este prezentat în Tabelul 6.

Graficul 11

Traiectorii alternative pentru ipotezele privind prețurile produselor energetice

a) Ipoteza privind prețurile petrolului

(USD/baril)

b) Ipoteza privind prețurile gazelor naturale

(EUR/Mwh)

Caseta 2
Ar putea China să exporte dezinflație?

Această casetă analizează scenarii alternative privind politicile economice ale Chinei de stimulare a creșterii economice pe plan intern, precum și posibilitatea ca acestea să exporte, în cele din urmă, dezinflație în zona euro și în Statele Unite. În proiecțiile experților Eurosistemului din luna iunie 2024, creșterea economică a Chinei este proiectată să încetinească treptat pe parcursul orizontului de proiecție, frânată de un sector imobiliar marcat de dificultăți. Cu toate acestea, sectorul prelucrător a consemnat o expansiune ca urmare a unor măsuri de sprijin, într-un context în care creditarea este abundentă, în pofida nivelurilor ridicate ale stocurilor și a scăderii gradului de utilizare a capacităților de producție. Totodată, cota de piață deținută de exporturile Chinei (în termeni de volum) s-a menținut peste nivelurile prepandemice (Graficul A). Inițial, această evoluție a fost sprijinită de reorientarea, în contextul pandemiei, a consumului global dinspre servicii către bunuri, având în vedere poziția de lider a Chinei în ceea ce privește schimburile comerciale internaționale de mărfuri în general și produsele la mare căutare în perioada pandemiei în special. Cu toate acestea, în pofida inversării acestor efecte asociate pandemiei la scară mondială, cota de piață a Chinei a crescut cu aproximativ 18% de la începutul anului 2023, în timp ce prețurile exporturilor sale au continuat să scadă. Acest aspect diferențiază China atât de economia SUA, care a înregistrat o revenire a cotei sale de piață la nivelurile prepandemice, cât și de cea a zonei euro, care nu a recuperat încă integral pierderile la nivelul cotei sale de piață din 2020.

Graficul A

Cotele de piață ale exporturilor

(indici de volum; ianuarie 2010 = 100)

Zona euro are legături comerciale mai strânse cu China decât Statele Unite. În ceea ce privește importurile, Statele Unite – anterior mai dependente de China decât zona euro – au redus importurile de bunuri din China de la 2,8% din PIB la începutul anilor 2010 la 2,3% din PIB în perioada 2019-2020. În schimb, importurile de bunuri din China în zona euro au evoluat într-o direcție opusă, situându-se, mai recent, la 3,5% din PIB. În ceea ce privește exporturile, zona euro rămâne mai dependentă de exporturile către China decât Statele Unite, în condițiile în care 2,5% din PIB al zonei euro a fost reprezentat de exporturile către China, comparativ cu 1,1% din PIB în cazul Statelor Unite.

Sunt explorate trei scenarii referitoare la China, elaborate în jurul proiecțiilor de bază privind creșterea economică din luna iunie 2024: (i) un scenariu în sensul creșterii, în care China înregistrează o creștere economică superioară prin sprijinirea creditării sectorului prelucrător, impulsionând astfel cererea internă și pe cea externă pe fondul ieftinirii exporturilor; (ii) un scenariu în sensul scăderii, în care reducerea cererii interne a Chinei ca urmare a unui declin mai pronunțat al sectorului rezidențial este parțial compensată de majorarea exporturilor, susținută prin subvenții; și (iii) un scenariu nefavorabil, similar scenariului în sensul scăderii, dar care pornește de la ipoteza că toate economiile, exceptând zona euro, introduc bariere comerciale împotriva Chinei ca răspuns la exporturile subvenționate ale Chinei. În acest scenariu, zona euro ar rămâne singura piață mare deschisă exporturilor chineze. Aceste scenarii sunt simulate utilizând modelul ECB-Global.

Scenariile implică efecte de contagiune din China asupra nivelului inflației în zona euro și în SUA prin mai multe canale. În toate scenariile luate în considerare, scăderea prețurilor de export ale Chinei are un impact direct în sensul scăderii asupra prețurilor de import din zona euro și din Statele Unite prin intermediul importurilor finale și intermediare. De asemenea, aceasta frânează cererea externă adresată zonei euro și SUA printr-un canal al competitivității, în condițiile în care partenerii comerciali ai celor două economii își reorientează cererea de importuri către China. În plus, există un canal de redirecționare a cheltuielilor interne, prin care consumatorii interni optează mai degrabă pentru importuri de bunuri mai ieftine provenite din China. Aceasta reduce în continuare cererea de bunuri produse de firmele interne, exercitând presiuni în sensul scăderii asupra prețurilor de producție și, implicit, asupra inflației, ca urmare a diminuării cererii de forță de muncă și a salariilor. În cele din urmă, aceasta afectează și prețurile serviciilor. Modificările survenite la nivelul cererii de bunuri din China ar afecta, de asemenea, cererea și prețurile materiilor prime pe plan internațional, transmițându-se astfel și la nivelul inflației din zona euro.

În scenariul în sensul creșterii, impactul asupra PIB și asupra inflației este pozitiv, dar relativ redus atât pentru zona euro, cât și pentru Statele Unite (Graficul B). În ceea ce privește impactul asupra PIB, efectele nefavorabile asupra competitivității generate de scăderea prețurilor exporturilor în China, care conduc la o reducere atât a producției interne, cât și a cererii externe în zona euro și în Statele Unite, sunt compensate de creșterea cererii din partea Chinei. În mod similar, impactul prețurilor mai scăzute ale importurilor de produse non-energetice este compensat de majorarea prețurilor petrolului și a cererii (ambele pe fondul creșterii cererii din partea Chinei), efectele de contagiune dovedindu-se a fi ușor pozitive pentru inflația din SUA și din zona euro.

Graficul B

Efectele asupra PIB și asupra inflației în zona euro și în SUA

a) PIB real	b) Prețuri de consum
(deviații de la ritmurile de creștere din proiecția de bază, puncte procentuale)	(deviații de la ritmurile de creștere din proiecția de bază, puncte procentuale)

În scenariul în sensul scăderii, China ar putea să exporte efectiv dezinflație (Graficul C). În acest scenariu, efectul inhibitor asupra inflației al subvențiilor la export este amplificat de reducerea activității economice la nivel mondial și a cererii externe în Statele Unite și în zona euro, în condițiile în care economia Chinei înregistrează un declin. Cererea externă scade mai puternic în Statele Unite, pe fondul aprecierii dolarului SUA în acest scenariu, ca urmare a unui efect de orientare către un nivel mai ridicat de siguranță, în contextul declinului economic mondial. Dinamica prețurilor importurilor nepetroliere se reduce cu până la 70 puncte de bază în Statele Unite și ceva mai puțin în zona euro (întrucât prețurile importurilor exprimate în dolari SUA scad mai puțin în euro). Efectele combinate ale diminuării cererii și a prețurilor de export în China exercită presiuni în sensul scăderii asupra PIB real și asupra inflației atât în zona euro, cât și în Statele Unite. În consecință, impactul asupra creșterii economice în zona euro este estimat la 0,17 puncte procentuale în 2025, nivel ușor superior celui de 0,13 puncte procentuale estimat pentru Statele Unite. Ponderea mult mai mare a exporturilor către China în PIB al zonei euro ar sugera un efect inhibitor mai puternic asupra PIB decât în cazul Statelor Unite. Cu toate acestea, aprecierea dolarului SUA în acest scenariu exercită un efect inhibitor suplimentar asupra producției în SUA. Dinamica prețurilor de consum ar fi cu aproximativ 20 puncte de bază mai scăzută pentru ambele economii în 2025, în ipoteza în care politica monetară este exogenă. Efectele asupra zonei euro ar fi ușor mai semnificative în cazul în care euro nu s-ar deprecia.

Scenariul nefavorabil include cele mai ample efecte negative asupra zonei euro, inflația reducându-se cu până la 40 puncte de bază. În acest scenariu, efectele sunt deosebit de severe, întrucât exporturile mai ieftine ale Chinei afectează numai zona euro, ceea ce are un efect de evicțiune asupra producției interne. Există, de asemenea, un impact negativ asupra Statelor Unite ca urmare a reorientării schimburilor comerciale către zona euro, aceasta din urmă beneficiind de factori de producție mai ieftini importați din China. Același efect contribuie la atenuarea impactului nefavorabil al exporturilor de produse ieftine din China asupra PIB al zonei euro. În acest scenariu, dinamica prețurilor de consum în zona euro se reduce cu aproape 40 puncte de bază.

Efectele de contagiune asupra inflației se transmit, în principal, prin intermediul canalului comercial, dar prețurile petrolului au, de asemenea, un rol important. Descompunerea impactului asupra inflației în zona euro în funcție de canalul de transmisie arată că legăturile comerciale dețin un rol major în scenariul în sensul scăderii și în scenariul nefavorabil, în timp ce legăturile financiare sunt mai puțin importante. În scenariul în sensul creșterii, prețul petrolului se majorează cu 2,5% față de scenariul de bază, în timp ce în celelalte două scenarii prețurile scad cu o valoare similară. Pe ansamblu, variațiile prețurilor petrolului au o contribuție semnificativă de 10 puncte de bază la propagarea inflației la nivelul zonei euro.

Graficul C

Descompunerea impactului asupra inflației totale măsurate prin prețurile de consum în zona euro

(deviații de la ritmurile de creștere din proiecția de bază, puncte procentuale)